織物事業の資本回転率が悪い理由(ウォーレン・バフェット)

少し前に、コモディティー事業に対するチャーリー・マンガーの見方をご紹介しました(過去記事)。同じことをウォーレン・バフェットが別の表現をしていたので、そちらもご紹介します。1978年度「株主のみなさんへ」からの引用です。(日本語は拙訳)

織物事業に関しては、1978年度の純利益は130万ドルでした。1977年度より大幅に改善しましたが、この事業に投下した資本1,700万ドルとくらべると低い利益にとどまっています。当事業に関する工場や設備は会計上、現時点で設備を更新するコストとくらべると非常に小さな金額で計上されています。これらの設備の多くは使用年数にもかかわらず、業界で導入されている新型の設備と同様の機能を有しています。ところが、この「割安な」固定資産コストにもかかわらず、資本回転率は相対的に低いものとなっています。高水準の売掛金や在庫回転期間の長いことがその一因です。そこに低い利益率が重なることで、資本利益率は当然ながら望ましからぬ状況にあります。利益率を改善するためには、よくある手段としては製品の差別化、さらなる設備効率化や要員合理化による製造コストの低減、市場の伸びが大きい織物への転換といったものが考えられます。わたしどもの経営陣はそのような目的を達成しようと精力的に取り組んでいます。しかし問題なのは、ご察しのとおり競合企業のほうも精力的になって、まさしく同じことを実行しているということです。

[経済学の]教科書にはこのように書かれているものです。供給がタイトか不足が発生している場合を除いて、相対的に差別化しにくい製品を資本集約型の形態によって生産する事業では、リターンは不適切な水準にとどまるに違いない。まさに織物業界はこのとおりの状況にあります。過剰な生産能力が存在する限り、製品価格は投下資産に対してではなく、運転費用に即したものとなりがちです。織物産業ではほとんどいつも、そのような供給過剰な状態が続いていると思われます。われわれとしては、投下資本比でみたときに、他と比べて妥当な利益を得たいと考えております。

Earnings of $1.3 million in 1978, while much improved from 1977, still represent a low return on the $17 million of capital employed in this business. Textile plant and equipment are on the books for a very small fraction of what it would cost to replace such equipment today. And, despite the age of the equipment, much of it is functionally similar to new equipment being installed by the industry. But despite this “bargain cost” of fixed assets, capital turnover is relatively low reflecting required high investment levels in receivables and inventory compared to sales. Slow capital turnover, coupled with low profit margins on sales, inevitably produces inadequate returns on capital. Obvious approaches to improved profit margins involve differentiation of product, lowered manufacturing costs through more efficient equipment or better utilization of people, redirection toward fabrics enjoying stronger market trends, etc. Our management is diligent in pursuing such objectives. The problem, of course, is that our competitors are just as diligently doing the same thing.

The textile industry illustrates in textbook style how producers of relatively undifferentiated goods in capital intensive businesses must earn inadequate returns except under conditions of tight supply or real shortage. As long as excess productive capacity exists, prices tend to reflect direct operating costs rather than capital employed. Such a supply-excess condition appears likely to prevail most of the time in the textile industry, and our expectations are for profits of relatively modest amounts in relation to capital.