2014年度バフェットからの手紙(4)バークシャーの経営を始めた頃(後)

ウォーレン・バフェットによる2014年度「バフェットからの手紙」の「第2部バークシャー過去編」で、前回からのつづきです。(日本語は拙訳)

1965年の4月までに、BPLは(当時の発行株式数1,017,547株のうちの)392,633株を保有していました。そして5月上旬に行われた取締役会において、わたしどもは正式に会社の経営権を握ることになりました。どちらにとっても1/8ドルとは結局なんだったのかと思いますが、シーベリーとわたしの子供じみた行動のおかげで、彼は仕事を失いました。そしてわたしは、ろくに知らないひどい事業へBPLの使用資本の25%以上を投資したことに気がつきました。わたしは、走る車を追い回す犬そのものだったのです。

営業損失と自社株買いの影響で、1964年度末におけるバークシャーの純資産は、1955年に合併したときの5,500万ドルから2,200万ドルまで下落していました。その2,200万ドルの全額が、織物事業の運営に必要でした。会社には余剰資金が残っておらず、銀行から250万ドルを借入れていました(1964年度の年次報告書を、今年度版の130ページから142ページに再掲しています)。

幸運な時期がしばらく続き、その後の2年間はバークシャーを経営する上で好ましい状況でした。さらにうれしいことに、その時期にあげた利益には所得税がかかりませんでした。過去に壊滅的な業績をあげたときの繰越欠損金が累積して多額になっていたからです。

ハネムーンの時期もやがて終わり、1966年以降の18年間は、織物事業に対するわたしの苦悩が止むことはありませんでした。まるっきりうまくいきませんでした。しかし強情(ただのバカ?)でいるにも限界があります。1985年にわたしはとうとうさじを投げて、その事業の運営をおわりにしたのです。

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わたしは、BPLが持つ資源の多くを死にゆく事業へと投下してしまいました。ところがその最初の失敗にひるむことなく、即座にあやまちをふくらませることになったのです。わたしがやった2番目のポカは、実のところ最初のものよりはるかに深刻でした。わたしの経歴中で一番高くついたからです。

1967年の早い時期に、バークシャーはナショナル・インデムニティー社(NICO)を860万ドルで購入しました。オマハを拠点とした同社は、小規模ながらも将来性のある保険会社でした(その取引には、小粒な姉妹会社も含まれていました)。保険業はわたしの得意な領域でした。業界のことを理解しており、好みの事業でした。

NICOを所有していたジャック・リングウォルト氏は、昔からの友人でした。彼はわたし個人に売却したがっていました。彼の考えでは、バークシャーに売るつもりではなかったのです。それでは、なぜわたしはBPLを使わずにバークシャーでNICOを買ってしまったのでしょうか。その疑問に答えようと考えつづけて48年が経ちました。ですが、いまだにぴったりの答えをみつけていません。ただただ途方もない失敗をやらかしてしまったのです。

もしBPLが買収していれば、わたしを含むパートナー一同ですばらしい事業を100%保有できたのです。バークシャーの将来を築く基盤となるさだめにあった事業をです。さらには、織物事業に釘付けのまま20年近くも死に金になるのを避けられたので、わたしども[BPL]はそのぶん遅れずに成長できたと思います。そしてもうひとつ、その後に行う買収案件もBPLのパートナー一同でまるごと所有できたはずです。そうすれば昔からのバークシャー株保有者が、それら案件の39%分を所有することはなかったわけです。彼らに対して何の責務も負っていなかったのですから。それらの事実が目の前にあったにもかかわらず、わたしはすばらしい事業(NICO)100%を、持ち分61%のひどい事業(バークシャー・ハサウェイ)と結婚させる道を選びました。その決定によって、BPLのパートナー諸氏から見知らぬ人たちご一行へと、およそ1,000億ドルを移し替えたことになったのです。

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もうひとつ告白してから、ずっと楽しい話題へと移ることにしましょう。実は1975年にニューイングランドの織物会社をもうひとつ買っていたなどと、そんな話が信じられますか。ウォームベック・ミルズという会社です。もちろんですが、購入時の価格はわたしたちが受け取る資産とくらべて「割安」でしたし、バークシャーにある既存の織物事業とのシナジーが見込まれていました。それにもかかわらず、なんとまあおどろくことに、ウォームベックは大失敗でした。何年も経たないうちに、その紡績工場は操業停止に追い込まれたのです。

ようやくいいニュースです。北部における織物業界はもう消滅しています。「バフェットがニューイングランドをうろうろしている」と耳にしても、もはやみなさんが慌てる必要はありません。

By April 1965, BPL owned 392,633 shares (out of 1,017,547 then outstanding) and at an early-May board meeting we formally took control of the company. Through Seabury's and my childish behavior - after all, what was an eighth of a point to either of us? - he lost his job, and I found myself with more than 25% of BPL's capital invested in a terrible business about which I knew very little. I became the dog who caught the car.

Because of Berkshire's operating losses and share repurchases, its net worth at the end of fiscal 1964 had fallen to $22 million from $55 million at the time of the 1955 merger. The full $22 million was required by the textile operation: The company had no excess cash and owed its bank $2.5 million. (Berkshire's 1964 annual report is reproduced on pages 130-142.)

For a time I got lucky: Berkshire immediately enjoyed two years of good operating conditions. Better yet, its earnings in those years were free of income tax because it possessed a large loss carry-forward that had arisen from the disastrous results in earlier years.

Then the honeymoon ended. During the 18 years following 1966, we struggled unremittingly with the textile business, all to no avail. But stubbornness - stupidity? - has its limits. In 1985, I finally threw in the towel and closed the operation.

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Undeterred by my first mistake of committing much of BPL's resources to a dying business, I quickly compounded the error. Indeed, my second blunder was far more serious than the first, eventually becoming the most costly in my career.

Early in 1967, I had Berkshire pay $8.6 million to buy National Indemnity Company ("NICO"), a small but promising Omaha-based insurer. (A tiny sister company was also included in the deal.) Insurance was in my sweet spot: I understood and liked the industry.

Jack Ringwalt, the owner of NICO, was a long-time friend who wanted to sell to me - me, personally. In no way was his offer intended for Berkshire. So why did I purchase NICO for Berkshire rather than for BPL? I've had 48 years to think about that question, and I've yet to come up with a good answer. I simply made a colossal mistake.

If BPL had been the purchaser, my partners and I would have owned 100% of a fine business, destined to form the base for building the company Berkshire has become. Moreover, our growth would not have been impeded for nearly two decades by the unproductive funds imprisoned in the textile operation. Finally, our subsequent acquisitions would have been owned in their entirety by my partners and me rather than being 39%-owned by the legacy shareholders of Berkshire, to whom we had no obligation. Despite these facts staring me in the face, I opted to marry 100% of an excellent business (NICO) to a 61%-owned terrible business (Berkshire Hathaway), a decision that eventually diverted $100 billion or so from BPL partners to a collection of strangers.

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One more confession and then I'll go on to more pleasant topics: Can you believe that in 1975 I bought Waumbec Mills, another New England textile company? Of course, the purchase price was a "bargain" based on the assets we received and the projected synergies with Berkshire's existing textile business. Nevertheless - surprise, surprise - Waumbec was a disaster, with the mill having to be closed down not many years later.

And now some good news: The northern textile industry is finally extinct. You need no longer panic if you hear that I've been spotted wandering around New England.