見ざる、聞かざる(スティーブン・ローミック)

少し前の投稿で取りあげたファンド・マネージャーのスティーブン・ローミックが、好調な他のファンドはどうかとそわそわする顧客をなだめるような文章を書いていました(共著)。一部を引用してご紹介します。(日本語は拙訳)

The Importance of Full Market Cycle Returns [PDF] (FPA)

「市場サイクルの全期間」とは「ある頂点を起点として、そこから15%以上下落したあとに反転し、新高値となる次の頂点に至るまでの期間」と定義することもできます。刊行物やデータ提供業者が市場サイクル全期間あたりのリターンについて、注目しないのは当然としても、発表すらしないことがほとんどです。しかしそれらを理解しておけば、長期的にみたポートフォリオのリターンに寄与しうる、とわたしたちは確信しています。

バークシャー・ハサウェイのウォーレン・バフェットは、2013年度版のレターでこう書いています。「2007年末から2013年末に至る株式市場のサイクルにおいて、当社はS&P500を凌駕しました。今後あらわれる幾多の市場サイクルでも、同じことができればと思っております。それができなければ、そのときのわたしどもは報酬を受けとっていないことでしょう。結局のところ、インデックス・ファンドはいつでも保有できるわけで、そうすればS&P500の成果が保証されるのですから」。

(中略)

2000年あるいは2007年の直前3年間や5年間にめざましい成績をあげた多くのポートフォリオ・マネージャーは、その後の弱気相場でみずからの成績(そしてもっと大切なのは顧客の資本)が大幅に縮小するのをながめることになりました。それとは別に、厳しい環境下で投資元本をうまく護ったポートフォリオ・マネージャーもいました。しかし彼らは市場が割安になったときに資本を適切に投じなかったため、その顧客は市場サイクル全期間でみたリターンが平均以下の成績にとどまってしまいました。

長期志向の投資家にとって、市場の頂点同士のあいまに起こることは単なる雑音にすぎないのかもしれません。そうだとしたら次の図をみてください。そして、ひとつ前の市場サイクル(2000-2007年)でS&P500がどうなったのか、2007年以降つづいている現在の市場サイクルでも同じように考えてみてください。すぐれた企業の株式を保有しているか、あるいは有能な運用者に投資を任せているかしていれば、緑の丸印の間で上下している最中は耳を(ときには目も)覆っていたほうがよかったことがわかると思います。

A full market cycle can be defined as a peak-to-peak period that contains a price decline of at least 15% from the previous market peak, followed by a rebound that establishes a new, higher peak. Few publications or data providers publish, let alone highlight, full market cycle returns, yet we believe understanding them can help the return of your portfolio over the long-term.

Warren Buffett, in Berkshire Hathaway's 2013 Chairman's Letter, wrote "Over the stock market cycle between year ends 2007 and 2013, we overperformed the S&P. Through full cycles in future years, we expect to do that again. If we fail to do so, we will not have earned our pay. After all, you could always own an index fund and be assured of S&P results."

(skipped)

Many portfolio managers with strong trailing three- and five-year performances in 2000 and 2007 saw their records (and, more importantly, their clients' capital) decimated by subsequent bear markets. There are other portfolio managers, however, who successfully protect principal in a weak environment yet fail to adequately commit capital when markets are inexpensive, leaving their clients with a sub-par return over the full cycle.

If you are a long-term investor, what happens in between market peaks may be nothing more than noise. Consider both the current market cycle (2007- to the most recent quarter-end peak), as well as the preceding market cycle (2000-2007) for the S&P 500 in the chart on the following page. If you owned shares in good businesses or invested with capable managers, you were better off covering your ears (and sometimes eyes) through the volatility between the green dots.