水を飲むときにじゃまな人(ウォルター・シュロス)

カナダの新聞The Globe and MailのWebサイトで、少し前にウォルター・シュロスの話題が取り上げられていたので、ご紹介します。なお同氏の成績は、過去記事「ウォルター・シュロスの投資成績」で触れています。(日本語は拙訳)

How to beat the market, with patience and ugly stocks
(辛抱づよさと魅力のない銘柄で、市場に勝つ方法)

1950年代にシュロス氏が自身の小ぶりなパートナーシップを始めるにあたって、彼はマンハッタンにあるバリュー志向の投資会社トゥイーディー・ブラウンの事務所に間借りさせてもらった。彼の居場所は正面ドアと冷水機の間だった。そこで座っていると、他の人が水を飲みにくるたびに身をかがめなければならなかった。やがて彼は小さな事務所へ引っ越した。息子のエドウィンがいっしょに働くようになるまで、秘書も事務員も会計係も雇わずに働きつづけた。

シュロス氏の調査資料には、企業の出す会計報告書と投資情報サービスを提供するバリューラインの古本が含まれていた。彼は企業の担当者に面会しに行ったり、経営陣と対談をすることはなかった。公開されている情報と自分の判断を頼りとしたのだ。(中略)

彼がそのようなすぐれた成績をあげられたのは、実直なやりかたをとことん貫いたおかげかもしれない。彼はまず、前年及びこの数年間の両方で新安値を更新した株式をさがした。次にその候補の中から、ビジネスモデルが単純で理解でき、負債が少なく、簿価より安い値段で取引されているものを選別した。また各企業の直近10～15年分の会計報告書を調べ、経営姿勢が欲深かったり倫理に反している企業、また失敗に終わりそうな製品を扱っている企業を除外した。

When Mr. Schloss decided to open his own modest partnership in the 1950s, he found space in the offices of Tweedy Browne, another value-oriented investing firm in Manhattan. He sat between the front door and the water cooler. If someone wanted a drink, Mr. Schloss had to scrunch up to let them by. He eventually moved into a modest office where he worked without a secretary, clerk or bookkeeper until he was joined by his son Edwin.

Mr. Schloss’s research materials included company financial reports and second-hand copies of Value Line, an investment advisory service. He didn’t travel to see companies or talk to management. Instead he relied on public information and his own judgment.

He generated these outstanding returns by methods that seem almost painfully straightforward. He started by looking for stocks trading at new lows both over the last year and over the last several years. He then winnowed down these candidates by looking for companies with simple, understandable business models and little debt that were trading below book value. He reviewed each company’s financial statements over the last 10 to 15 years and tried to avoid firms with greedy or unethical management and those with products that seemed likely to fail.

誤判断の心理学(18)近くにいる娘を好きになる(チャーリー・マンガー)

チャーリー・マンガーの誤判断の心理学です。今回の傾向は、身に覚えのある方が多いのではないでしょうか。(日本語は拙訳)

誤判断の心理学
The Psychology of Human Misjudgment

(その18)手近なものを買いかぶる傾向
Eighteen: Availability-Misweighing Tendency

次の歌の一節は、この精神的な傾向を代弁しています。「好きなあの娘がそばにいなけりゃ、近くにいる娘を好きになる」。人間の脳は容量が限られている上に不完全なため、たやすく手に入るもので済ませようとします。そもそも脳は、忘れてしまったことや邪魔が入って認識できなかったものを扱うことはできません。歌詞に登場する男が身近な女の子に惹かれたように、脳には種々の心理学的傾向が強い影響を及ぼしており、それによって大きく左右されるのです。それ故、人の心は容易に入手できるものに重きをおきます。これが「手近なものを買いかぶる傾向」につながります。

この「手近なものを買いかぶる傾向」によって過ちを犯さないためには、チェックリストなどを使ってきちんとした手順を踏むのが基本です。これらが役に立たないということは、まずありません。(中略)

しかしながら、心に残るようなすごく鮮やかなイメージは、建設的に使えるという点で特別な強みがあります。他人を正しい結論へ導きたいときがその好例です。また、たくさんのことを忘れないようにするために、かたっぱしから印象的なイメージを一緒にしておくことで、覚えやすくするやりかたもあります。過去をふりかえれば、古代ギリシャやローマの偉大な雄弁家がそういった印象的なイメージを記憶力向上の助けとしていました。何かの書き物を手にすることもなく、長大でよく整った演説ができたのはそのおかげだったのです。

この傾向を扱う上で忘れてはならない重要な手順はかんたんなものです。自分にとって入手しやすいという理由だけで、そのアイデアや事実のほうが価値があるわけではない、ということです。

This mental tendency echoes the words of the song: “When I'm not near the girl I love, I love the girl I'm near.” Man's imperfect, limited-capacity brain easily drifts into working with what's easily available to it. And the brain can't use what it can't remember or what it is blocked from recognizing because it is heavily influenced by one or more psychological tendencies bearing strongly on it, as the fellow is influenced by the nearby girl in the song. And so the mind overweighs what is easily available and thus displays Availability-Misweighing Tendency.

The main antidote to miscues from Availability-Misweighing Tendency often involve procedures, including use of checklists, which are almost always helpful.

Still, the special strength of extra-vivid images in influencing the mind can be constructively used (1) in persuading someone else to reach a correct conclusion or (2) as a device for improving one's own memory by attaching vivid images, one after the other, to many items one doesn't want to forget. Indeed, such use of vivid images as memory boosters is what enabled the great orators of classical Greece and Rome to give such long, organized speeches without using notes.

The great algorithm to remember in dealing with this tendency is simple: An idea or a fact is not worth more merely because it is easily available to you.

余談ですが、投資候補の企業のことを調べる一環で、その会社を取り上げた本を読んでいる最中です。この手の本ですから好意的に書いてあるのは承知の上ですが、それでも強い引力を感じます。人間の心を操作するのは簡単なものですね。

ローレン・テンプルトン女史

ジョン・テンプルトンの投資方針を説明した本『テンプルトン卿の流儀』の話題を、以前にとりあげました(過去記事)。著者のローレン・テンプルトンはジョンの大姪(甥姪の子供)にあたる人で、彼女自身もヘッジファンドを運営しています。彼女の動向は個人的にはまったく知らなかったので、今回ご紹介するインタビュー映像はある種新鮮でした。



ジョンの直伝を受けているだけあって、発言がふるっています。
「市場全体が下落した時には気持ちを切り替えて、お買い得のほうに目を向ける」(1分30秒)
「悲観的なニュースが見出しにでると、わくわくする」(2分50秒)

ところで、彼女のファンドに関する情報はEDGARを検索しても公募時のものしかなく、成績(保有株式)の方は見当たりませんでした。ファンドの規模が小さいからか、あるいはタックスヘイブンで運用しているからなのか、法規制に疎くて理由はよくわかりません。ただ8月のブルームバーグの記事によれば、「マーケット・ニュートラル戦略をとっているファンドでは、今年は上位7番目の成績をおさめている」とありました。

Bloomberg features Chattanooga's Lauren Templeton Capital Management

最後に、彼女のファンドのWebサイトに掲載されている写真です。事務所かどこかの扉の上に、次の銘文が掲げられています。"TROUBLE IS OPPORTUNITY"、「災い転じて福となす」といったところでしょうか。




(2012/10/16訂正)大姪の説明を訂正しました。(誤)姪の子供 -> (正)甥姪の子供

(回答)ビジネス・スクールの学生への質問

前回の問い「たくさんの量を売りたい場合に値上げするのが正解なもの」に対する回答です。あくまでもチャーリー・マンガー自身によるものであり、これが唯一絶対のものではないと思います。(日本語は拙訳)

1番目は「贅沢品」です。値上げをすることで、製品を「見せびらかす」力が高まります。たとえば、これみよがしに消費する人にとってみれば、買った品物の持つ効用が大きくなります。そして人は値段が高ければ、よい製品だろうと考えがちです。これによって売れ行きが伸びることがよくあります。

2番目としては「贅沢品以外」にもいえることで、上記の2番目に述べたのと同じ理由によるものです。金額が高ければ価値も高いはずだと消費者が仮定することを、高価な金額自体に語らせるわけです。このやりかたは、殊に産業用途の製品においてやりやすいでしょう。高い信頼性が重要な要因だからです。

3番目には、値上げによって得られた追加利益を使って、製品や販売システムを改善するといった合法的な行動をとるやりかたがあります。

最後は、値上げによって得られた追加利益を使って、さらなる売上増加を図るために、たとえば購買代理人に対して事実上の賄賂をわたします。投資信託業界における手数料の慣習などがその一例です。これは最終消費者に害をもたらすもので、非合法だったり倫理に反するやりかたです。[私が気に入っている回答はこれですが、誰からも答えてもらえませんでした]

1. Luxury goods: Raising the price can improve the product's ability as a 'show-off' item, i.e., by raising the price the utility of the goods is improved to someone engaging in conspicuous consumption. Further, people will frequently assume that the high price equates to a better product, and this can sometimes lead to increased sales.

2. Non-luxury goods: same as second factor cited above, i.e., the higher price conveys information assumed to be correct by the consumer, that the higher price connotes higher value. This can especially apply to industrial goods where high reliability is an important factor.

3. Raise the price and use the extra revenue in legal ways to make the product work better or to make the sales system work better.

4. Raise the price and use the extra revenue in illegal or unethical ways to drive sales by the functional equivalent of bribing purchasing agents or in other ways detrimental to the end consumer, i.e., mutual fund commission practices. [This is the answer I like the most, but never get.]”

4つの回答はいずれも抽象的な表現にとどまっていますが、チャーリー本人は具体的な事例を思い浮かべているはずです。なお1番目と2番目の回答の話題は、過去記事「誤判断の心理学(10)値段が高けりゃ、品質も一番」で取り上げています。3番目の回答に該当する具体例は、たとえば東京ディズニーリゾートを経営しているオリエンタルランドあたりでしょうか(参考資料: IRプレゼンテーション資料2012年9月 スライドの20ページ目)。

(問題)ビジネス・スクールの学生への質問(チャーリー・マンガー)

コモディティー事業の話題を何度か取り上げましたが(前回記事)、今回は「価格」の話題で、チャーリー・マンガーによる問いかけをご紹介します。回答は次回にご紹介しますので、ご興味をもたれた方はどうぞお考えになってみてください。なおチャーリーは4つの回答を要求していますが、これは便宜的なものと捉えています。商売の話ですから、より幅広く考えることができるほど望ましいはずです。引用元はおなじみの『Poor Charlie's Almanack』です。(日本語は拙訳)

2つのビジネス・スクールで次のような質問を投げかけたことがあります。「みなさんは供給曲線と需要曲線のことを学習されたと思います。価格を値上げするにつれて売れる量が減少し、反対に価格を下げると売れる量が増加する。これはみなさんが習ったとおりですよね」。学生はそろってうなずきました。「それではお聞きしますが、たくさんの量を売りたい場合に値上げするのが正解なものとしては、どんな例が挙げられますか。いくつかの例を教えてください」。そう質問すると、なんとも不気味な静寂がしばらく続きました。しかし最後には2校のどちらでも、50人に1人ぐらいの割合で例を1つ挙げることができました。ただし近年になってからは、それができるのはスタンフォードのビジネス・スクールだけです。入るのが難しい学校ですね。しかも私が聞きたかったほうの答えを挙げられた人はいまだ皆無です。

この問題に対する回答は4種類のものがあります。第一の種類を答える人はいましたが、他のものを挙げる人はほとんどいませんでした。

Question: “I have posed at two different business schools the following problem. I say, “You have studied supply and demand curves. You have learned that when you raise the price, ordinarily the volume you can sell goes down, and when you reduce the price, the volume you can sell goes up. Is that right? That's what you've learned?” They all nod yes. And I say, “Now tell me several instances when, if you want the physical volume to go up, the correct answer is to increase the price?” And there's this long and ghastly pause. And finally, in each of the two business schools in which I've tried this, maybe one person in fifty could name one instance. But only one in fifty can come up with this sole instance in a modern business school ? one of the business schools being Stanford, which is hard to get into. And nobody has yet come up with the main answer that I like.”

Answer: “There are four categories of answers to this problem. A few people get the first category but rarely any of the others.

チャーリー・マンガーはさまざまな講演で歯ごたえのある問いかけをしていますが、個人的には今回のものも難しかったです。4問正解で100点満点とすると、自己採点で30点ぐらいでした。