投資で成功するための16のルール(ジョン・テンプルトン)

ジョン・テンプルトン卿の投資スタイルは以前に取り上げた本に詳しいのですが、1993年にご本人が雑誌に寄稿した文章がありましたのでご紹介します。再掲ですが原文は、ミューチュアル・ファンドFranklin Templeton Investmentsのここに掲載されています。(日本語は拙訳)

1. 総実質リターンを最大化することを投資の目標とせよ。
2. トレードや投機をするのではなく、投資をせよ。
3. 投資する対象については、柔軟かつ広く受け入れるよう心がけよ。
4. 安く買うこと。
5. 株式を買う際には、優良企業の中から割安なものを選びなさい。
6. 着目するのは[投資対象の]価値であって、市場動向や景気の見通しにふり回されないこと。
7. 分散せよ。株式や債券に投資する場合でも他の例と同じで、数があれば安全になる。
8. 自分で調べよ。そうでなければ賢明なる専門家の手助けを得よ。
9. 投資対象を注視せよ。[ほうっておかないこと]
10. 狼狽するな。
11. 自分の過ちから学びなさい。
12. 祈りと共に始めよ。
13. 市場[の成績]をしのぐのは困難だ。
14. なんでも答えられる投資家ほど、そもそもの問いかけをわかっていない。
15. ただで儲かると思うな。
16. あんまりびくびくしたり、弱気になるな。

1. Invest for maximum total real return
2. Invest - Don't trade or speculate
3. Remain flexible and open-minded about types of investment
4. Buy low
5. When buying stocks, search for bargains among quality stocks
6. Buy value, not market trends or the economic outlook
7. Diversify. In stocks and bonds, as in much else, there is safety in numbers
8. Do your homework or hire wise experts to help you
9. Aggressively monitor your investments
10. Don't panic
11. Learn from your mistakes
12. Begin with a prayer
13. Outperforming the market is a difficult task
14. An investor who has all the answers doesn't even understand all the questions
15. There’s no free lunch
16. Do not be fearful or negative too often

なんといっても、ルール16の説明文には励まされます。株価が低迷しているのをみて落ち込んだときには、ぜひ読んでみてください。

なお、今回の話題を取り上げたきっかけはGuru Focusの寄稿です。ご興味のある方はこちらのリンクをご参照ください。

ウォーレン・バフェットの起床時刻

ウォーレン・バフェットは、あちこちの学生と会合を持つことで知られています。今回は2005年1月のヴァンダービルト大学の学生との会合から、投資を始めたばかりの人への助言です。ティルソンのサイトに置かれたPDFファイルから引用します。

ある企業に興味を持ったら、競合他社の資料を読むといいでしょう。[投資の際には]実際にそのビジネスに身を投じているように行動すべきです。本当にそうだったら、競争相手が何をしているのか知りたがるものですから。

If you are interested in one company, get reports for competitors. "You must act like you are actually going into that business, and if you were, you'd want to know what your competitors were doing."

業界分析は企業分析の基本となるものですが、個人的には徹底せずに端折ってしまうこともあります。反省すべき点です。

ちなみに、ウォーレンの起床時刻は6時45分とのことです。リンク先のPDFファイル冒頭にメモされています。

3つに仕分ける(チャーリー・マンガー)

ウォーレン・バフェットやチャーリー・マンガーの発言として有名な言い回しです。意思決定をする際に、よけいな労力を減らし、安全度を高めてくれる投資原則だと感じています。

決めなければいけないことがたくさんあるので、3つの箱に仕分けています。進める、やめる、お手上げ、の3つです。ちゃんと熟知しているべきなのですが、そうでないときは「お手上げ」の箱行きにします。結局は、自分の強い分野をみつけて、そこにこだわるようにすべきです。

There are a lot of things we pass on. We have three baskets: in, out, and too tough. We have to have a special insight, or we'll put it in the "too tough" basket. All you have to look for is a special area of competency and focus on that.

私の場合は、「進める」の箱が小さく、「お手上げ」の箱がてんこ盛りといったところです。「お手上げ」直行は例えば、流行にのっている企業、テーマ株、金融、親子上場の子会社、借入金の多い企業、といったところです。

投資と投機の違い(グレアム)

大切なことを忘れないように、基本の復習です。グレアムの「Security Analysis」からです。

投資とは、十分な分析に基づいた上で、元本を確保しながら適切な利益を得る行動である。この要件を満たさないものは投機である。

An investment operation is one which, upon thorough analysis, promises safety of principal and an adequate return. Operations not meeting these requirements are speculative.

チャーリー・マンガーのMultiple Mental Models

チャーリー・マンガーは知恵の深さではウォーレン・バフェットをしのぐとされていますが、投資における彼の洞察力がどこからうまれているのか、とても興味深いものです。いつもと同じように「Poor Charlie's Almanack」からの引用で、今回はMultiple Mental Modelsについてです。日本語は拙訳で「多面的メンタルモデル」と訳しました。

マンガーの説く、ビジネスを分析評価する際の「多面的メンタルモデル」アプローチとは

チャーリー・マンガーの投資手順は、ほとんどの投資家が行うような基本的なやり方とは大きく異なる。型どおりに企業の財務分析を行うのではなく、チャーリーは包括的な分析を行うのだ。候補企業の内部で行われている諸活動だけでなく、企業活動を包含する広範で統合的なつながり(「エコシステム」)をも、分析対象とする。そのような自身のやり方をさして、彼は「多面的メンタルモデル」と称している。(中略)情報を収集・加工・活用する際の枠組みとして使われるそれらモデルは、各種の伝統的な学問分野から借用している。歴史学、心理学、生理学、数学、工学、生物学、物理学、化学、統計学、経済学などである。また借用してきたツール、手法、公式は互いに連携しあっている。チャーリーの投資分析におけるエコシステム的アプローチの肝心かなめな点は次の通り。「あらゆるシステムが複数の要素から成り立っているのと同様に、システムを理解するには様々な学問分野で登場する様々なモデルをうまく当てはめることが必要になる」。作家ジョン・ミューアが自然界における相互関連を見出して曰く、「何かをとりあげてみても、結局はこの世界のあらゆるものと繋がっているわけだ」

Munger's “Multiple Mental Models” Approach to Business Analysis and Assessment

Charlie's approach to investing is quite different from the more rudimentary systems used by most investors. Instead of making a superficial stand-alone assessment of a company's financial information, Charlie conducts a comprehensive analysis of both the internal working of the investment candidate as well as the larger, integrated “ecosystem” in which it operates. He calls the tools he uses to conduct this review “Multiple Mental Models.” These models, discussed at length in several of the Talks(especially numbers Two, Three, and Four), serve as a framework for gathering, processing, and acting on information. They borrow from and neatly stitch together the analytical tools, methods, and formulas from such traditional disciplines as history, psychology, physiology, mathematics, engineering, biology, physics, chemistry, statistics, economics, and so on. The unassailable logic of Charlie's “ecosystem” approach to investment analysis: Just as multiple factors shape almost every system, multiple models from a variety of disciplines, applied with fluency, are needed to understand that system. As John Muir observed about the interconnectedness of nature, “When we try to pick out anything by itself, we find it hitched to everything else in the universe.”

経営者のボスは誰か

信越化学工業の金川会長の著書『危機にこそ、経営者は戦わなければならない！』から、三度目の引用です。従業員の立場からしても、個人的には全面的に賛成です。

株式会社の経営者にとって、ボスは株主です。株式会社は、あくまでも私企業なのであり、公共のものではあり得ません。
会社経営の目的は株主に報いることにあります。したがって、経営者である私のボスは株主です。コーポレート・カバナンス(企業統治)の大前提からしても、従業員は企業の一部であって、決してボスではありません。「従業員は使用人だ」と、経営者は堂々と言わなければいけないと思います。さもなければ、従業員のために企業があるかのごとく、本末転倒した錯覚に陥ることになります。
従業員はボスではありませんが、株主に本当に報いるには、従業員にやる気になってもらう必要があります。そういう意味で、従業員は大事だということです。企業の目的は、経営者自身が大金を儲けることでも、従業員の福祉のためでもなく、あくまで会社を強くして株主に報いることにあります。そして、それは従業員を幸せにしなければ達成できないわけです。つまり、これは企業の目的ではなく手段の一つなのです。

真の割安投資とは

先日ご紹介したツヴァイクの『あなたのお金と投資脳の秘密―神経経済学入門』から、巻末の一文をご紹介します。きれいごとかもしれませんが、よい文章です。本文を読み通した最後に目に触れると、いっそう沁みる文章です。

「資産を増やすことは、自分の価値を最大にすることほど重要ではない。真の割安投資とは、自分の人生をより価値あるものにする目的にお金を投じることだ。自分が他の人たちのために役立つ存在となり、周りの世界をよりよい場所にするために、授かった才能を引き出すことだ」

その場に最も合うモデルを、その都度つくるしかない

まずは、先だってご紹介した信越化学工業の金川会長の書籍から、別の引用になります。

経営においては、客観情勢を正確に理解して、いかにすれば一番会社に有利かをその場その場で判断していかなければなりません。

状況は絶えず変わっているわけですから、固定したやり方では通用しないのです。ただひたすら、どうすれば会社にとって一番プラスになるのかということだけを考え続け、その場に最も合うモデルを、その都度つくるしかないということになります。

経営理論の本や経営書などが流行っているそうですが、私はほとんど読んでいませんし、これからも多分読まないでしょう。

なぜなら、経営は実践のなかから学ぶしかないものだというのが私の持論で、経営の実績もない人の説く経営論には、どうしても興味が持てないからです。

もし、ジャック・ウェルチ氏が経営を教えてくれるというのなら、私も喜んでお話を聞きます。でも、学校の先生やコンサルタントから経営の一般論を言われても、多分、混乱するだけでしょう。
経営は理屈では把握しきれません。やはり、実践から学ぶしかないようです。

投資先の企業を分析するやりかたも似ていると思います。「その企業に最も合うモデルを、その都度つくり、その上で企業の価値を算出する」といったところでしょうか。私の場合、手持ちのモデルが多くないので、それなりに身の程をわきまえるよう、心がけています。投資先業界を限定したり、自分の得意なモデルに当てはまる場合に、買いに踏み切っています。

投資先企業を見極める基準「競争優位性」とは

前回取り上げたバフェットの評価基準「長期的に見た場合に、ビジネスの特性がどうなっていくのか」とは、一面では「競争優位性がいつまで続くのか」と捉えることもできます。バフェットは競争優位性のことをMoat(経済的な堀)とも呼んでいますが、彼とマンガーは、企業へ投資する際にMoatを最重要視しているようにみえます。

このあいまいな言葉Moatとは具体的に何を指すのか、を記した本があります。『千年投資の公理』です。わざと売れないようにしたのかと思える日本語の題名ですが、原題は簡明で「The Little Book That Builds Wealth」です。米モーニングスターのリサーチ部門責任者だった著者パット・ドーシーは、Moatの例として次の4つを挙げています。

1.無形資産
例えば、ブランド、特許、行政の認可など。

2.顧客の乗り換えコスト
顧客にとって手放しがたいこと。

3.ネットワーク効果
利用する人の数が増えることで物やサービスの価値が上がること。

4.コストの優位性
生産過程や場所、規模、独自のアクセスなどによって製品やサービスをライバルよりも安い価格で提供できること。

一方、以下は「誤解されている堀」として、要注意としています。

1.すばらしい製品
他社によって容易にコピーされないか。

2.大きなマーケットシェア
容易にマーケットシェアを奪われないか。

3.ムダのない業務執行
簡単にまねのできない独自の過程に基づくものでなければ、継続的な優位性にはならない。

4.優れた経営陣
天まで昇る人気を誇ったあと、地に落ちた経営者がどれほどいたか。

余談ですが、本書の裏表紙の推薦文にGEICOのルー・シンプソンが含まれています。これだけでも、本書の価値を裏付けてくれます。GEICOはバークシャー・ハサウェイの中核的な保険会社です。最近になって引退しましたが、ルーは長い間GEICOの株式運用に携わり、見事な成績を挙げてきました。ウォーレンも株主への手紙(2006年度PDFファイル16ページ目)で激賞しています。

チャンスに対する備え

投資の成功要因としてチャーリー・マンガーの発言を先だって取り上げましたが、信越化学工業の金川会長が似ているのでご紹介します。先日読んだ『危機にこそ、経営者は戦わなければならない！』からの引用です。

経営者は、常に備えていなければなりません。ピンチに対してもそうですが、チャンスに対しての備えも重要です。
チャンスが来たときには資金がなければどうしようもありませんが、よそから資金を調達するというのは大変なことです。チャンスというのは突然来ることがよくあり、そんな場合には資金の用意はさらに難しくなります。

チャンスというのは本当に予測できないものです。ですから、いつそれがやって来てもいいように資金を用意しておくことが出来るならば、それが望ましいわけです。たとえ、チャンスがしばらくやって来ないとしても、キャッシュをそのまま保持しておくだけのことで、損をするわけでもなければ、会社が傾くわけでもありません。

この8月から、少しずつ株式を買い続けています。できるだけ安値で買いたいのですが、現在が株価の底なのかどうかは検討もつきません。歴史をふりかえると、下げ相場では30%から40%の下落は珍しくないので、まだ下がるのかもしれません。ですが、目の前の株価はそれなりのチャンスと捉えています。

割安になった既存銘柄を少し買い増し、また新規投資先をいくつか物色中です。既存のやつは自信を持って買い増しできるのですが、新規のほうは勉強不足なので、投資額はわずかにとどめています。ただしトライステージは安全余裕がそれなりに確保されていると判断し、牛歩ペースで買い続けています。

最終的には最高の報いが得られる

強気相場は悲観のなかで生まれ、懐疑のなかで育ち...

この言い回しをどこかで目にされた方は少なくないかと思います。大投資家ジョン・テンプルトンがモットーとしていた言葉です。彼の言葉にはもっと心の支えになるものがありますので、そちらをご紹介します。

他人が絶望して売っているときに買い、他人が貪欲に買っているときに売るには、最高の精神的強靭性が必要となるが、最終的には最高の報いが得られる。

上の言葉はどちらも『テンプルトン卿の流儀』からの引用です。この本は彼の親族が書いたものですが、テンプルトン卿(=ジョン・テンプルトン)直伝の心構えや方針が描かれており、参考になります。超然とした卿の振舞いには、どこか清々しい印象が残ります。

株式投資を始めて10年強になりますが、大きな下げ相場を2回経験しました。タイミングをみて売り買いするのは苦手なので、ポートフォリオの株価が大きく下げても売らずにそのままにしています。株価以上の価値があると自分なりに納得しているので、今では「短期の株価変動は、日々の天気の変化のようなもの」と考えています。そうはいっても、ポートフォリオの時価が下がるのをみれば苦しいものです。そんなときには、成功した投資家たちの言葉を毎日のように噛みしめて、気を紛らわせてきました。テンプルトンの言葉も、その一つです。

話は変わりますが、ここ2日間で銀価格が大きく下落しました。ETF銘柄のSLVですが、9/21(水)の終値で$38.5だったのが、昨日9/23(金)は$29.98です。22%の下落です。昨晩は$32.3で少し買い増しして床についたのですが、そこからさらに下がっていました。2008年夏の大きな下落を思い出します。月曜日以降も注視したいものです。

気に入っている株が値下がりしたら

ニューヨーク・タイムズとワシントン・ポストのどちらのWebサイトも、トップ記事は株式相場の下げを取り上げています。MarketWatchでは「ダウ、350ポイントの下げ」とのこと。アメリカ、欧州、そして中国と、どこも先行きの暗い経済ニュースばかりです。

バークシャー・ハサウェイのチャーリー・マンガーであれば、買いを始めるのはまだ先だと思いますが、下げ相場での心がけとして「Poor Charlie's Almanack」で紹介されている彼のコメントをご紹介します。(日本語は拙訳)

もう何十年もやってきたことですが、我々が気に入っている株が値下がりしたら、たいていは、もっと買い続けました。何かが起きて自分の判断が間違っていたということになれば、売ってしまえばいいのです。でも自分の判断に自信があるんだったら、安値に乗じてもっと買うべきです。

Over many decades, our usual practices is that if [the stock of] something we like goes down, we buy more and more. Sometimes something happens, you realize you're wrong, and you get out. But if you develop correct confidence in your judgement, buy more and take advantage of stock prices.

というわけで、私もバークシャー・ハサウェイ(BRK.B)を少しだけ買い増ししました。今回の単価は$65.58です。前回に買ったのは2009年3月9日で、単価(調整済)は$46.04でした。

Buy-Low-Sell-Highアプローチ

これまではお盆や年末年始といった休みの際に、一つ前の四季報を図書館で借りて一通り目を通し、その時期に割安な優良企業を探していました。そのペースですと、新規に投資できた企業は1年間につき1,2件がいいところでした。この8月になって時間が取れたのでゆっくりしようと思っていたのですが、矢先に相場全体が下がりました。そのため、急遽集中して企業分析に取り組んでいます。せっかくの機会ですので新規投資先が追加できれば、と期待しています。

ROCE(例えばROEやROA)の高い企業の株価を以前から継続監視してきましたが、ここにきて人気の一流企業が安値で取引されています。触手が伸びそうな価格です。とりわけ気になるのが日東電工、旭硝子の二社です。深いとは確信できませんが、それなりのMoat(=経済的な堀)を有する企業です。

しかし、それらを超えて格段の安値をつけている企業があります。こちらは思わず飛びつきたくなる価格です。ただし市場の評価が低いのはそれなりの理由があるのでしょう。一見したところ、Moatが持続するのかどうか、判断しにくい企業ばかりです。成長性や収益性が遠からず低下するのではないかという不安が渦巻いています。でも、こういう局面こそ絶好の機会です。あとは自分自身で玉と石を見極められるかどうかです。と言っても、「これは玉だ」とすぐに見分けられればいいのですが、今回の候補企業については勉強不足で、気持ちが揺らいでいます。

ユーロ危機や円高のため、経済の見通しは暗いようですが、精力的に投資先を探したいこの頃です。

なお、表題の「Buy-Low-Sell-Highアプローチ」ですが、ウォーレン・バフェットの師匠だったベン・グレアムが著作「The Intelligent Investor」の一節で挙げているものです。そこでは次のような文章を書いています。(日本語は拙訳)

実のところ「抜け目ない投資家」とは、そもそも「皆が売り払うような下げ相場で買いに回り」、「皆が買っている上げ相場で売り払うような御仁」を指す言葉でした。
In fact, a classic definition of a "shrewd investor" was "one who bought in a bear market when everyone else was selling, and sold out in a bull market when everyone else was buying."