リスクについて再び考える(3)(ハワード・マークス)

ハワード・マークスの新しいメモ"Risk Revisited"から、もう少し引用します。原文(PDFファイル)のリンク先はこちらの投稿にあります。また前回分の投稿はこちらです。(日本語は拙訳)

不十分なリターンにとどまる原因は、実は2つ考えられます。ひとつめは、高いリターンを狙ったものの、まずいできごとによって阻まれること。もうひとつは、低いリターンを狙ってそのとおりになることです。言いかえると、投資家が直面している大きなリスクは、ひとつではなくて2つあることになります。それは資金を失うリスクと機会を逃すリスクです。どちらかひとつであれば排除できますが、両方はできません。どちらかを回避することばかり気にしていると、もう片方の餌食になろうと身を差し出しているかもしれません。 (p.7)

There are actually two possible causes of inadequate returns: (a) targeting a high return and being thwarted by negative events and (b) targeting a low return and achieving it. In other words, investors face not one but two major risks: the risk of losing money and the risk of missing opportunities. Either can be eliminated but not both. And leaning too far in order to avoid one can set you up to be victimized by the other.

投資の成功を妨げるものは、多岐にわたります。その中でも主な2つが、ファンダメンタル上のリスク(企業や資産が現実世界においてどのように振舞うか)と、価値評価上のリスク(その成果に対して市場がどのように値付けするか)です。投資家や信託、立法者は、長い間にわたって「質の高い資産を購入すれば安全だが、質の低い資産を購入するのはリスキーだ」との信念に基づいて行動してきました。しかし、1968年から1973年に「ニフティー・フィフティー」(アメリカで最も急成長中の優秀な企業の株)を買った多くの投資家が、資金の80-90%を失いました。当時とくらべると現在は意識が改善され、「質が高ければファンダメンタル・リスクを防げる」との思いこみは少なくなり、質自体に対する盲信はそれ以上に小さくなっています。

その一方で投資家は、価格が担っている中核的な役割に対してますます敏感になっています。本質的に最もリスキーなのは、購入する資産に対して(その質に関わらず)払いすぎることです。ですからリスクを抑える最善の方法は、とんでもないほど安値でしか払わないことです(その質に関わらず)。安値はすなわち「安全余裕」を生み出します。「リスクをコントロールした投資」とは、まさにそれがすべてだと言えます。価値評価リスクに対抗するのは簡単です。投資家自身をコントロールできるかどうかに大きくかかっているからです。ファンダメンタルに対して価格が高すぎれば、買うのをやめればよいだけです。「高いとわかって買う人など、いるでしょうかね」と思える人は、テック・バブル時代に買っていた人たちのことを思い出してください。 (p.11)

There are many ways for an investment to be unsuccessful. The two main ones are fundamental risk (relating to how a company or asset performs in the real world) and valuation risk (relating to how the market prices that performance). For years investors, fiduciaries and rule-makers acted on the belief that it's safe to buy high-quality assets and risky to buy low-quality assets. But between 1968 and 1973, many investors in the "Nifty Fifty" (the stocks of the fifty fastest-growing and best companies in America) lost 80-90% of the money. Attitudes have evolved since then, and today there's less of an assumption that high quality prevents fundamental risk, and much less preoccupation with quality for its own sake.

On the other hand, investors are more sensitive to the pivotal role played by price. At bottom, the riskiest thing is overpaying for an asset (regardless of its quality), and the best way to reduce risk is by paying a price that's irrationally low (ditto). A low price provides a "margin of safety," and that's what risk-controlled investing is all about. Valuation risk should be easily combatted, since it's largely within the investor's control. All you have to do is refuse to buy if the price is too high given the fundamentals. "Who wouldn't do that?" you might ask. Just think about the people who bought into the tech bubble.