2020年バークシャー株主総会(14)アメリカ合衆国上院銀行委員会

バークシャー・ハサウェイの株主総会より、世界恐慌前に付けた株価のピークをまさに超えようとしていた、1950年代なかばの話です。前回分の投稿はこちらです。(日本語は拙訳)

<ウォーレン・バフェット> そのような反応は、いささか信じがたく思えるかもしれません。1954年には、以前とは異なる国に変わっていたからです。しかし、だれもがその疑念を抱いていました。実際のところ、「崖の上から、またしても飛び降りるのか」と不安がられるほどでした。なぜなら、1929年に付けた381ドルを超えていたからです。そこで、アーカンソー州選出のビル・フルブライト上院議員は、のちに外交委員会の件でとても有名になる人物ですが、上院銀行委員会の委員長だった彼は特別調査を開始しました。彼は「株式市場調査」と称していたと思いますが、その報告書を読んでみれば、彼が「次なる砂上の楼閣を築いてきたのか否か」という疑念を本当に抱いていたことが読みとれます。ところで、この委員会には興味をひく点があります。委員の一人はプレスコット・ブッシュ、かのジョージ・H・W・ブッシュの父であり、ジョージ・W・ブッシュの祖父に当たる人でした。そのほかにも著名な名前が散見されます。

彼の委員会は1955年3月のダウ平均が405を付けた日に、米国きっての英邁(えいまい)なる20名の参考人を招致しました。そして、わが国が狂った領域へと再び突入しようとしているか否かについて、意見を聴きました。市場を代表する指標のダウ平均が400ドルに達したものの、かつてそれが大変な問題となったからです。それがこの国における受け止めかたでした。それほどまでの重大事でした。

実際のところ当時の人たちは、現実の歴史が示したようにはならないと考えていました。今日持参したこの1,000ページの本を読めばわかります。この本は昨夜自宅の書架から見つけだしたもので、わたしにはおなじみの一冊です。さて、フルブライト議員の面前で発言をすることになった20名のなかには、わたしがニューヨークで働いていた時の上司が含まれていました。上司の前に発言した参考人は、シアーズ・ローバックを率いていたジェネラル・ウッドでした。そして上司の後の参考人は、連銀を率いていたビル・マーチンでした。彼らの示した見解はきわめて重要なものでした。ビル・マーチンは言うまでもなく、連銀創設以来、議長の座にもっとも長く就いていた人物です。連銀が果たすべき仕事について彼が語った言葉に、有名なものがあります。「パーティーがいよいよ活気づいてきた頃に、パンチ・ボウル[いわば酒瓶]を下げることである」。

(Warren Buffett 47:33)

And that seems a little farfetched because it was a different country in 1954, but that was the common question, and it actually achieved such a level of worry about whether we were about to jump off another cliff just because the 381 of 1929 had been exceeded, that they held, Senator Fulbright, Bill Fulbright of Arkansas, who became very famous later in terms of the foreign relations committee, but he headed the Senate Banking Committee, and he called a special per special investigation, and he calls it the, what did he call it? The stock market study, but it really, if you read through it, he really was questioning whether we had built another house of cards again, and on this committee, it's interesting to see the Senate Finance Committee, one of the members was Prescott Bush, the father of George H. W. Bush, and grandfather of George W. Bush, and it had some illustrious names.

(Warren Buffett 48:54)

His committee, in March of 1955, with a Dow of 405, assembled 20 of the best minds in the United States to testify as to whether we were going crazy again, because the market was at 400, the Dow was at 400, and we had gotten in this incredible trouble before, but that was the mindset of the country, it's incredible.

(Warren Buffett 49:24)

We didn't really believe America was what it was, and my was, the reason I'm familiar with this 1000-page book that I have here, I found it last night in the library, was that I was working in New York for one of the 20 people that was called down to testify before Senator Fulbright, and he testified right before Bill Martin, who was running the Federal Reserve, testified, and right after General Wood who was running shares testified, theirs was very, very important then, and Bill Martin of course was the fellow that longest running chairman in the history of the Fed, and he's the one that gave the famous quote about the function of the Fed was to take away the punch balls just when the party started to get really warmed up.

なお、ウォーレンが紹介していた報告書『証券市場調査』のコピーは、Google PlayのBooksで閲覧できます(ただし、ページの端がうまく複写できていない箇所もあります)。

・Stock Market Study, Hearings Before the Committee on Banking and Currency, United States Senate, Eighty-fourth Congress, First Session, on Factors Affecting the Buying and Selling of Equity Securities

2020年バークシャー株主総会(13)1929年の亡霊

バークシャー・ハサウェイの株主総会より、第二次世界大戦後の1950年代、景気が回復する時期の話です。前回分の投稿はこちらです。(日本語は拙訳)

<ウォーレン・バフェット> 1920年や1930年や1929年から1951年までの期間、あるいはわたしが産まれた年からの20年間というのは、この国が始まってから140年ほどしか経っていなかった時期でした。どうぞ、その点をお忘れなきよう。そして、建国以来つづいた目覚ましい231年間[原文ママ]のうちの「20年間」でした。人々はその間、「国富つまりアメリカ企業を全体としてみると、いつまで経っても経済が停滞したままの期間だ」と感じていました。しかし全体としてみれば、実際ははるかにずっと発展していたのです。そうだとしても、20年前にわたしが産まれた時の水準まで株価が戻るには、それだけの時間がかかりました。

ですから、現在わたしたちが数か月にわたって耐え忍んでいる事実を考えると、あるいはさらに幾月かを忍ぶことになるでしょうが、これからどのような事態になるのかわかりませんが、それは1930年代の人たちも同じでした。大恐慌がどうなるのかわからなかったものの、彼らは耐え忍び、辛抱を重ね、そして乗り越えた先に、米国の奇跡が再開されました。実は次のスライドは用意していませんが、それというのも昨夜すべてのスライドを準備し終えてから考えたもので、興味深いことを思い出したのでお話しします。1954年の初めには、市場つまりダウ平均はわずかに280ドルでした。1954年はわたしが株式市場で最高の成績をあげた年なので(笑)、覚えていたのです。

年の初めには、ダウ平均は280かそのあたりでした。それが年末には400を少し上回るところまで来ました。実は、400に近づこうとして381すなわち1929年の例の数字を超えるや否や、信じがたい方がおられるかもしれませんが、400に近づこうとしたときには誰もが思案したものです。「今回も1929年の繰り返しになるのだろうか」と。

(Warren Buffett 44:42)

So take the years from 1920, 1930, or 1929 really into the 1951, or take the year from my birth, 20 years, and bear in mind that the country was only 140 years old when they started, that's 20 years out of this amazing 231-year lifetime of our country, that was flat out a time of for a long time with no economic growth, and no feeling by people in terms about the wealth of the country, about what American economy was worth, about all these corporations that were doing far, far, far better than they were, all in all, but it took all of that time to restore in the market a price level that was equal to what it was when I was born 20 years earlier.

(Warren Buffett 45:51)

So, if you think about the fact that we're enduring a few months, and we'll endure some many more months, and we don't know how it comes out, and people in the '30s didn't know how it was going to come out, but they endured, persevered, prospered, and the American miracle continued. But it's interesting in that I actually don't have a slide for the next one, because last night I was thinking after all the slides had been prepared, I was actually thinking about this a little bit, and I remembered that at the start of 1954 the stock market was ... the Dow was only at about 280, and I remember 1954 because it was the best year I ever had in the stock market.

(Warren Buffett 46:53)

And the Dow went from essentially what? 280 or thereabout at the start of the year, to a little over 400 at the end of the year, and when it went to 400, as soon as it went across 381, that famous figure from 1929, when it went to 400, and this will be hard for some of you to believe, but everybody wondered, " Is this 1929 all over again?"

2020年バークシャー株主総会(12)暗い影の横たわる日々

バークシャー・ハサウェイの株主総会より、大恐慌後の株価と経済の話です。前回分の投稿はこちらです。(日本語は拙訳)

<ウォーレン・バフェット> 大恐慌は非常に長期にわたって続きました。しかし実際に影響があった期間よりも、人々の心に残った期間のほうがずっと長く続きました。そして第二次世界大戦がはじまりました。それによって、この国はある種不本意な形でケインズ主義的政策をとることになりました。つまり財政赤字を拡大しはじめたのです。それは甚だしく巨額なものとなり、GDP比でみて過去最悪の債務を追うことになりました。その記録は現在もなお、破られていません。

その結果、経済は著しい回復を遂げました。しかし人々の心はひどく傷ついたままでした。親から子へと、当時の記憶が語り伝えられました。1929年は人々の心の中で、象徴的な年として記憶されました。つまり、1776年[独立宣言]や1492年[新大陸発見]と同じようにみなされたのです。みなさんが話していたようなことを、当時の人たちも同じようにわかっていました。そのことが、いくぶん異例な形で株価に影響を与えました。次のスライドに進みますと1951年1月4日とありますが、株式市場はこの日に至って、1930年8月30日の水準まで回復しました。しかしその日に産まれた子供は、株価が回復するまでには大学を卒業していました[実際はコロンビア大学の経営大学院]。

(Warren Buffett 42:51)

So the great depression went on, and it lasted a very long time, but it lasted a lot longer in the minds of people than it did actually in its effects. World War II came along, and on sort of an involuntary manner we adopted Keynesianism, we started running fiscal deficits, of course, that were absolutely huge, and took our debt up to a percentage of GDP, which we had never reached before, and never have reached since.

(Warren Buffett 43:35)

So we had an enormous economic recovery, but the minds of people had been so scarred, the memories, parents told their children, 1929 became a symbol in people's minds, I mean, if you said 1929 it was like saying 1776, or 1492. I mean, everybody knew exactly what you were talking about, and it affected stock prices in a rather remarkable way to the point, if you'll change to the next slide, it was January 4th of 1951 that the kid who was born on August 30th in 1930 had finished college before the stock market got back to where it was at that earlier time.

自分がわかっていないことをわかっていない人たち(ハワード・マークス)

ハワード・マークスのメモをもう少し取り上げます。今回のメモにおける2つ目のテーマとして、ハワードは「知的な意味での謙虚さ」がいかに重要であるかを説いています。自分が正しくない可能性を確率的に意識することで、自分の正しさを現実的な視点でとらえることができるとしています。一方、「謙虚さ」の逆に位置するのが「自信過剰」です。自信を持つことは大切ながらも、その強さは裏付けの程度にもとづくべきで、そうでない自信すなわち過信にいたるのは危険だとしています。過信はバイアスを生み、バイアスはあやまちにつながるからです。

今回ご紹介する文章は、別の人が「過信」について書いていた文章から、ハワードが引用してきた部分です。引用元の筆者は、実践哲学や行動経済学の専門家エリック・アングナー氏(Erik Angner)です。アカデミック寄りの文章だからか、直截的で辛辣とも受けとれる言葉がならんでいます。なお、前回分の投稿はこちらです。(日本語は拙訳)

おのれの抱く自信を較正するのは、難儀なことかもしれない。ジャスティン・クルーガーとデイヴィッド・ダニングがかつて強調していたように、我々が備えている認知上の能力とメタ認知上の能力は、互いに関連している。ある作業を遂行する際に必要な認知上の能力を備えていない者は概して、自分があげた成果を評価する上で必要とされるメタ認知上の能力にも欠けている。それゆえに無能な人は、二重の不利をこうむっている。それは、能力が不足しているのみならず、おそらくそのことを認識できていないからだ(ガルブレイスの記した未来予測者がそうだ。「自分がわかっていないことをわかっていない人たち」[ハワードによる注釈。過去記事あり])。すなわちここでは早々に、素人疫学者たちのことをほのめかしている。高度な疫学的モデリングを構築するに足る各種能力を自身が有していないとすれば、「ガラクタを基にして優れたモデルを語ることはできない」と心に留めるべきなのだ。

Calibrating your confidence can be tricky. As Justin Kruger and David Dunning have emphasized, our cognitive and metacognitive skills are intertwined. People who lack the cognitive skills required to perform a task typically also lack the metacognitive skills required to assess their performance. Incompetent people are at a double disadvantage, since they are not only incompetent but also likely unaware of it [Galbraith’s forecasters “who don’t know they don’t know”!]. This has immediate implications for amateur epidemiologists. If you don’t have the skill set required to do advanced epidemiological modeling yourself, you should assume that you can’t tell good models from bad.

備考です。エリック・アングナー氏による原文は、以下のサイトで公開されています。

・Epistemic Humility—Knowing Your Limits in a Pandemic (Behavioral Scientist)

2020年バークシャー株主総会(11)あなたの預金は消えました

バークシャー・ハサウェイの株主総会より、大恐慌時の銀行破綻と預金保険に関する話題です。前回分の投稿はこちらです。(日本語は拙訳)

<ウォーレン・バフェット> 祖父は、まさしくそのとおりに言いました。家族のことは気にかけていたものの、だからといって行き過ぎることはない人でした。また当時を振り返ったときに挙げたいことのひとつとして、経済学者が「頃合い」というものに重きをおきたがらない点があります。もしFDIC[連邦預金保険公社]が10年早くはじまっていたら、それというのもFDICは、ルーズベルトが大統領に就任した後、策定中だった法案を一掃した際にできたもので、1934年1月1日に保険制度が開始されましたが、しかし大恐慌が起こった時点でFDICが存在していれば、当時のわたしたちが経験したことは、まるで違うものになっていたはずです。

緩い手段を批判する人はいます。つまり．．、あらゆる種類のことがありました。1929年の信用規制やあらゆることが景気後退を招いたのはたしかです。しかし4,000行を超える銀行が破綻し、4,000もの地域における住民がこつこつと蓄えてきた預金が失われたら、どうなるでしょうか。いつの日か使うつもりだったお金が消えてしまったのです。この事態は全米48州で起こりました。みなさんの隣人にも降りかかり、みなさんの親族にも降りかかりました。当然ながら、このできごとは人々の心理へ信じがたいほどの影響をもたらすこととなったのです。

ですからわたし自身は、「大恐慌が起こったことで誕生した極めて優れたもの、それがFDICだ」と考えています。もし「自分は預金者である」とみなしている人たちが銀行に赴いたときに、「閉店」と書かれた看板を目の当たりにして預金がすっかりなくなっていたとしても、銀行破綻が国中に広まることがなければ、いくぶん異なった世の中になっていたに違いないと思います。

ところでFDICは、米国納税者からの負担は一切受けていません。このことを知っている人はほとんどいませんし、知っていたとしても感謝はしないと思います。つまりFDICが負担する費用や損失はすべて、諸銀行による審査を通じて支払われているのです。FDICは銀行間の相互保険会社ですが、連邦政府関連の公社であり、政府からの保証を受けています。現在は1,000億ドル[10兆円以上]の資産を有しています。[各銀行から支払われる]保険料を運用して投資収入を得て、各種費用やあらゆる損失金を支払っています。このように、大恐慌が起きた時とは似ていない状況にあるわけです。そのことで、人々がどれほどまでの安心を抱いているか、考えてみてください。

(Warren Buffett 39:33)

That was my grandfather's word exactly, he cared about his family but he wasn't going to go crazy, and one of the things as I look back on that period is, and I don't think the economists generally like to give it that much of a point of importance, but if we'd had the FDIC 10 years earlier, the FDIC started on January 1st, 1934, it was part of the sweeping legislation that took place when Roosevelt came in, but if we'd had the FDIC we would have had a much, much different experience, I believe, in the great depression.

(Warren Buffett 40:24)

People blaming on smooth hall here, and they ... I mean, there's all kinds of things, and the margin requirements in '29, and all of those things entered into creating a recession, but if you have over 4,000 banks fail, that's 4,000 local experiences where people save, and save, and save, and put their money away, and then someday they reach for it and it's gone, and that happens in all 48 states, and it happens to your neighbors, and it happens to your relatives, it has to have an effect on the psyche that's incredible.

(Warren Buffett 41:15)

So one very, very, very good thing that came out of the depression, in my view, is the FDIC, and it would have been a somewhat different world, I'm sure, if the bank failures hadn't just rolled across this country, and with people that thought that they were savers find out that they had nothing when they went there and there was a sign that said, "Closed."

(Warren Buffett 41:49)

Incidentally, the FDIC, I think very few people know this, or at least they don't appreciate it, but the FDIC has not cost the American tax payer a dime, I mean its expenses have been paid, its losses have been paid all through assessments on banks, it's been a mutual insurance company of the banks backed by the federal government, and associated with the federal government, but now it holds $100 billion and that consists of premiums that were paid in an investment income on the premiums, plus the expenses, and paying of all the losses, and think of the incredible amount of peace of mind that's given to people that were not similarly situated when the great depression hit.