バリュー投資とは(セス・クラーマン)

カルト的な人気を集めているヘッジファンド・マネージャーに、セス・クラーマン(Seth Klarman)がいます。著書Margin Of Safetyはamazon.comで高値で取引されています。今回は同書から、年頭にあたっての自戒として引用します。(日本語は拙訳)

バリュー投資の信条は、次の3つの主要な考えから成り立っています。まず一つ目は、ボトムアップ戦略です。つまり、やるべきことは特定の割安な投資対象をみつけることです。二つ目は、投資成績は純損益をみること。[他と比べる]相対的な成績は追いかけません。最後の三つ目は、損失を避けるよう努めることです。うまくいく場合(儲け)だけを考えるのではなく、間違えている場合(損失)のことも同じように検討するべきです。

There are three central elements to a value-investment philosophy. First, value investing is a bottom-up strategy entailing the identification of specific undervalued investment opportunities. Second, value investing is absolute-performance-, not relative-performance oriented. Finally, value investing is a risk-averse approach; attention is paid as much to what can go wrong(risk) as to what can go right(return).

銀に関する基本知識(1)需要と供給

12/28も銀CMEスポットは下落し、終値が$27.15(-5.50%)となりました。今夜はETFのSLVを少し買い増しします。

さて、今回は銀の需給動向について基本情報をご紹介します。わかりやすい参考資料がThe Silver Instituteにあります。World Silver Survey 2011 A Summaryです。

以下は、同書p.6にある2010年の世界の銀需給動向です。(日本語訳は拙訳)
単位は、Moz(ミリオンオンス)です。

■供給
鉱山からの新規産出 735.9
政府部門による売却 44.8
スクラップ 215.0
鉱山業者のヘッジ売り 61.1
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合計 1,056.8

■需要
産業用途 487.4
写真 72.7
宝飾品 167.0
銀食器 50.3
コイン 101.3
純投資 178.0
--------------------------
合計 1,056.8

需給の両側の合計値が一致しているのは、需要側の純投資の値で帳尻を合わせているためです。

ここ10年ほどの需要動向の推移はp.10に載っています。総需要はほぼ横ばい状態だったのですが、構成比は変化しています。デジカメが主流となったことで写真用途が漸減する一方、産業用途が漸増しています。しかし写真向けはもはや70Moz強しか使われておらず、減りしろはあまり残っていません。銀の電気的特性を考えると今後も産業用途は増加すると思われるため、総需要は漸増すると個人的には予想しています。

銀価格は引き続き低迷

今年の銀の価格は、結局は年初と同じ水準に落ち着きそうです。夏まではマーケットの様子を追っている時間が取れなかったのですが、こうして落ち着いて値動きを見ると、5月と9月の大きな下落はほんの数日間に集中していますね。

前の2年間の上昇が大きかったので乗り遅れたかとやや後悔していましたが、最近の価格下落傾向が続いてくれれば、願ったりかなったりです。ただし、急いで買いすぎないように注意が必要ですね。$15以下であれば、現物でも買いたいです。

誤判断の心理学(1)報酬と懲罰からくる過剰反応(チャーリー・マンガー)

はじめに、前回の答えです。次のサイトをごらんください。映像もあります。

これは賢い！ 犬の糞を飼い主に持ち帰らせるために台湾政府が行ったこと

台湾政府といわず、どこかの自治体で継続して取り組んでみてほしい試みですね。このまま続けたときの行く末が気になります。

さて、本題になりますが、以前に予告した誤判断の心理学です。最初に挙げられたこの話題は7ページに渡るもので、25種類の中で最長の紙面を費やしています。チャーリーの強調しようとする想いが伝わってきます。(日本語は拙訳)

人間の心理学的傾向その1
報酬と懲罰がもたらす過剰反応
Reward and Punishment Superresponse Tendency

この傾向を最初にあげたのは、動機付けやその反対の邪魔立てが、人の認識や行動に大きく影響することを自分はよくわかっている、と誰しもが思い込んでいるからです。しかし、実のところはそうでないものです。例えば、私自身も同年代の中で動機付けが持つ力を理解している上位5%だと自負していたのですが、実際にはその力をいつも過小評価していました。毎年のように新しい発見に驚き、そのたびに動機付けの持つ威力にますます恐れ入るのです。

I place this tendency first in my discussion because almost everyone thinks he fully recognizes how important incentives and disincentives are in changing cognition and behavior. But this is not often so. For instance, I think I've been in the top five percent of my age cohort almost all my adult life in understanding the power of incentives, and yet I've always underestimated that power. Never a year passes but I get some surprise that pushes a little further my appreciation of incentive superpower.

動機付けの持つ力を示す例のお気に入りが、フェデラル・エクスプレスの話です。フェデックスが整然と業務を遂行するには、集荷センターの空港で毎晩、全ての荷物を向け先の空港へ迅速に移動させなければなりません。夜間作業が速やかに遂行できないと、顧客に対して定時配達を確約できなくなります。そこでフェデックスは夜間作業が適切に実行されるよう、力を注ぎました。自発的に動くよう、働きかけてみました。運任せにせず、あらゆることに挑戦してみました。そしてとうとう、誰かがすばらしい答えを見つけたのです。夜勤者の賃金を時給計算にするのが間違っている、経営者が望んでいるのは賃金計算の対象になる総時間を増やしたいのではなく、仕事が正しく速やかに終わることでしょう、と。そこで、賃金は夜勤シフト払いとし、輸送機への積荷がすべて終わったら帰宅してよいことにすればどうか、と考えたのでしょう。なんと驚いたことに、その通りになったのです。

One of my favorite cases about the power of incentives is the Federal Express case. The integrity of the Federal Express system requires that all packages be shifted rapidly among airplanes in one central airport each night. And the system has no integrity for the customers if the night work shift can't accomplish its assignment fast. And Federal Express had one hell of a time getting the night shift to do the right thing. They tried moral suasion. They tried everything in the world without luck. And finally, somebody got the happy thought that it was foolish to pay the night shift by the hour when what the employer wanted was not maximized billable hours of employee service but fault-free, rapid performance of a particular task. Maybe this person thought, if they paid the employees per shift and let all night shift employees go home when all the planes were loaded, the system would work better. And lo and behold, that situation worked.

「ばあちゃんのいいつけ」は、報酬の持つ威力を示すもうひとつの例です。強烈に効きますので、取り上げずにはいられませんでした。このいいつけどおりにやれば、自分を見事に律することができるようになります。たとえ、もう手に入れているものをごほうびにしても、です。心理学の博士号を持っているようなコンサルタントでも、企業組織の報酬システムを改善する際に経営層に対して、「ばあちゃんのいいつけ」に従って自分たちの日常業務を遂行するように助言することがよくあります。「ばあちゃんのいいつけ」とは、本来は子供に対するしつけで、デザートに手をつける前にニンジンを食べさせるものですが、ビジネスに置き換えると、重役たちが一日の仕事を進める順は、必須だけれど気の進まない仕事をまず片付けてから、ごぼうびとして快適な仕事に手をつけなさい、というものです。報酬の持つ威力を考えると、このやりかたは巧みで望ましいものです。

“Granny's Rule” provides another examples of reward superpower, so extreme in its effects that it must be mentioned here. You can successfully manipulate your own behavior with this rule, even if you are using as rewards items that you already possess! Indeed, consultant Ph. D. psychologists often urge business organizations to improve their reward systems by teaching executives to use “Granny's Rule” to govern their own daily behavior. Granny's Rule, to be specific, is the requirement that children eat their carrots before they get dessert. And the business version requires that executives force themselves daily to first do their unpleasant and necessary tasks before rewarding themselves by proceeding to their pleasant tasks. Given reward superpower, this practice is wise and sound.

一方、「懲罰」のほうですが、これも人の行動や認識に大きな影響を及ぼすものですが、「報酬」ほど柔軟ではないし、すばらしいものでもありません。価格協定を例に挙げると、そこそこの罰金しかかからなかった頃のアメリカでは、まあ普通のことでした。しかし、数社の有名企業の重役が高位の役職を解任されて監獄送りになってからは、価格協定は激減したのです。

軍隊ではもっと徹底していて、懲罰をもって行動を変えさせてきました。カエサルの時代のことですが、あるヨーロッパの部族では、集合の合図が鳴らされたときに配置につくのが最後になった者を必ず死刑とする慣わしがありました。こんな部族と戦いたがる者は、いやしないでしょう。またジョージ・ワシントンは、農民出の逃亡少年兵をみせしめに40フィートの高さに吊るしたものです。

Punishments, of course, also strongly influence behavior and cognition, although not so flexibly and wonderfully as reward. For instance, illegal price fixing was fairly common in America when it was customarily punished by modest fines. Then, after a few prominent business executives were removed from their eminent positions and sent to federal prisons, price-fixing behavior was greatly reduced.

Military and naval organizations have very often been extreme in using punishment to change behavior, probably because they needed to cause extreme behavior. Around the time of Caesar, there was a European tribe that, when the assembly horn blew, always killed the last warrior to reach his assigned place, and no one enjoyed fighting this tribe. And George Washington hanged farm-boy deserters forty feet high as an example to others who might contemplate desertion.

意思決定は意識的に行うだけでなく、無意識に誘導されてなされることもある、とチャーリーは別の機会で触れています。行動経済学や脳神経学の各種の研究結果はそれを裏付けていますが、読んだ本を失念してしまいました。手にとることがあれば、その際にはご紹介します。

ところで、犬の糞を片付けたときの報酬の期待値はどれぐらいなのでしょうか。50円ぐらいでしょうか。

飼い犬の糞に関する問題

今回は、あるWebサイトで知った巧みな問題解決の話題です。有名なニュースサイトからの引用なのでご存知の方も多いかもしれませんが、答えは次回ご紹介しますので、ぜひご自分でお考えになってみてください。

飼い犬の糞に関する問題は、日本だけでなく海外でも深刻のようだ。台湾では、街中で散歩途中の犬の糞を持ち帰らない飼い主が多いようで、近隣住民はもとより、匂いが景観を壊すとして行政も頭を悩ませているという。そこで最近、台湾の最高行政機関がとある試みを思い立ち、実行に移したところ、かなりの成果をあげているそうだ。その秘策とは一体？

ちなみに、私は解けませんでした。チャーリー・マンガーの教えがちっとも身についていません。