節約発投資行き

5月2日に開催されたバークシャー・ハサウェイの年次株主総会から、ユーロに関する話題です。前回分はこちらです。(日本語は拙訳)

<質問> ヨーロッパにとって、ユーロという存在は建設的なものだったのでしょうか、それとも否定的なものでしょうか。またフランスはユーロから脱退すべきでしょうか。

<マンガー> 「通貨ユーロを確立する」という崇高なる目標をヨーロッパは抱いていました。しかしこれほど異なる国家をひとつにするには欠陥のある仕組みでしたね。加わるべきでない国が数ヶ国入っています。フランスが問題なのではありません。大きな試練はギリシャやポルトガルにあるのです。義理の兄弟が軽薄で酔いどれだとしたら、事業のパートナーにできるわけないでしょうが。

<バフェット> まだ数多くの仕事が必要ですが、ヨーロッパがとっていた金融政策は良い考えだったと思います。しかし欠陥があるのでしたら、それに立ち向かう必要があります。合衆国の憲法も、修正された箇所がいくつかあります。ユーロが完璧に設計されていないからと言って、破棄すべきだと責めるのはよくないと思います。この国もカナダと共通の通貨を持つことになるかもしれませんが、そうなればうまくやっていくでしょう。ですが、「地球のこちら側半分における共通通貨」ということにはならないでしょう。実のところ、一貫して規則が適用されるユーロ通貨は望ましいものだと思っています。当初あったユーロの規則を、早い頃に破ったのはドイツとフランスでした。ギリシャではありません。

<マンガー> ユーロに加入する許可を得るために、いくつかの国家に対してバランスシートに虚偽を加える手伝いをしたのは投資銀行でしたね。

<バフェット> もっと団結した金融政策を実施できる道をみつけられれば、ユーロは存続できると思います。しかし現在の形態では続かないでしょう。

<マンガー> 実際私は、けっこうな数になる人たちの感情を逆なでしたことになりますね。

When asked if the Euro has been positive or negative for Europe and whether France should quit the Euro, Charlie said Europe had a noble goal in establishing the Euro, but it's a flawed system to put countries so different together. They have countries in there that shouldn't be there. France is not the problem. The big strains are in Greece and Portugal. He wryly said, "You can't form a business partnership with your frivolous, drunken brother-in-law."

Buffett said European monetary policy was a good idea that still needs a lot of work. If there are flaws, they need to face them. We wrote a Constitution that took a few Amendments. Buffett said he doesn't think the fact that the Euro wasn't perfectly designed should condemn it to being abandoned. We could have had a common currency with Canada. We would have worked it out. However, we couldn't have had a hemisphere-wide currency. Buffett actually thinks it is desirable to have a Euro currency with rules applied consistently. There were rules on the Euro originally that were broken early on by the Germans and French, not the Greeks.

Charlie noted that it was investment banker aided fraud that permitted some countries to come up with the balance sheets to join the Euro.

Buffett said he thinks the Euro can survive, if they can figure out a way to conduct monetary policy with more cohesion. In its present form, it will not work.

Charlie concluded the topic with "I think I've offended enough people."

2015年7月12日日曜日

2015年バークシャー株主総会;国富論と資本主義について

5月2日に開催されたバークシャー・ハサウェイの年次株主総会から、資本主義に関する短い質疑応答です。前回分はこちらです。(日本語は拙訳)

<質問> 『国富論』を読んだことで何を学びましたか。

<バフェット> 経済学について学びました。ビル・ゲイツが初版本をくれたのです。アダム・スミスやケインズやリカードの本、それから『投資家のヨットはどこにある?』からはたくさんの知恵が得られます。

<マンガー> アダム・スミス[の思想]は実に持ちこたえてきましたね。彼は史上もっとも賢明だった人間の一人ですよ。資本システムが持つ生産的な威力を見せてくれました。共産主義があれほど見事に失敗したことで、彼の教えが十分に納得できたと思います。

<バフェット> 資本主義の持つ力によって生産性は向上してきました。つまり他人には彼らのいちばん得意なことをやってもらい、自分は自分のいちばん得意なことに集中するという考えです。自分にとって最も成果を発揮できる領域で働いたほうが良いわけです。

<マンガー> そうですよ。ウォーレンも自分の内臓の手術を、自分ではやらなかったのですから。

When asked what he learned from reading Wealth of Nations, Buffett said he learned economics from it. Bill Gates gave Buffett an original copy of the book. Buffett said if you read Adam Smith, Keynes, Ricardo, and “Where Are the Customers' Yachts,” you will have a lot of wisdom.

Charlie added that Adam Smith has really worn well. He is one of the wisest people that ever came along. He demonstrated the productive power of the capital system. The lesson was really learned when communism failed so spectacularly.

Buffett agreed saying the power of capitalism has improved productivity. The idea is that you let other people do what they do best at and stick to what you're best at. You should work in the field that is most productive for you.

Charlie agreed by noting that Buffett did not do his own bowel surgery.

2015年7月6日月曜日

2015年バークシャー株主総会;法人税や譲渡所得税について

5月2日に開催されたバークシャー・ハサウェイの年次株主総会から、法人税や譲渡所得にかかる税金の話題です。前回分はこちらです。(日本語は拙訳)

<質問> この国の税法はもっと簡素にしたほうがよいのでしょうか。

<バフェット> そうですね。法改正には下院で218票、上院で51票の賛成が必要ですし、さらには大統領が法案に署名する必要があります。企業の長はだれもが現行の税率に不平を言っていますが、GDPに占める企業利益の割合は過去最高に達しています。40年前の法人税はGDPの4%に相当していましたが、現在はおよそ2%です。もっと合理的な税制を実現する能力が議会にはあります。支出額がGDPの21-22%に相当するのであれば、GDPの19%は税収でまかなうべきです。2-3%の赤字であればやっていけます。ところが17兆5千億ドルになる経済から19%分となると、実際のお金の話をしているわけですから、どこからどれだけとるのかで角を突き合わせることになります。

海外に留保した資金を企業は米国に還流させることができますが、法人税率分は納税しなければなりません。法人税という面では、もっと公平な税制になるかもしれません。しかし現在の法人税率に悲しんではいません、米国企業はそれでも繁盛しているのですから。企業は有形資産比で15%の利益をあげているので、GDP2%分の支払いは厄介というほどの数字ではありません。預金者が譲渡性預金で得ている利率は0.25%や0.5%です。それとくらべると株式の保有者は厚遇されています。

<マンガー> 私の住んでいるカリフォルニア州では譲渡所得税率が13.5%ですよ。とんでもないですね、金持ちはカリフォルニアから逃げ出せと言わんばかりです[それに加えて連邦税率がたとえば20%かかる]。ハワイやフロリダ州はちゃんとわかってますよ。金持ちがあれこれと犯罪をおかすことはないですし、医療費には多額の金を出しますし、公立学校制度には負担をかけません。「金持ちに住み着いてもらって、金を落としてほしい」と考えない州などあるのでしょうかね。カリフォルニア州の税政はひどいものです。しかし連邦税が悪いとはちっとも思いませんね。

<バフェット> 今後1年間のうちに法人税が改正される可能性はかなりあると思います。

When asked if the U.S. needs a simpler tax code, Buffett said it takes 218 members of the House and 51 US Senators to make the change and the President to sign the legislation. Despite current tax rates that all the corporate chieftains complain about, the share of corporate profits to GDP is at a record. Corporate taxes 40 years ago were 4% of GDP and today they are now running about 2%. Buffett thinks Congress is capable of working out something to make the tax code more rational. If spending is 21%-22% of GDP, we should raise 19% of GDP in taxes. We can run a 2%-3% deficit. However, if you take 19% of a $17.5 trillion economy, you're talking real money. How much you get from where is a fight up the line.

In terms of cash parked abroad, companies can bring it back to the U.S., but they will have to pay the corporate tax rate on it. Buffett thinks there can be a much more equitable tax code in terms of corporate tax. However, he would not shed tears on the current corporate tax rate as American businesses are still prospering. Paying 2% of GDP is not an onerous number, when corporations are earning 15% on tangible equity. Equity holders are being treated well, especially in comparison to savers who are only getting 0.25% or 0.5% on CDs.

Charlie added that he lives in California, where there's a 13.5% tax on capital gains. He thinks that's ridiculous as it is driving rich people out of California. Hawaii and Florida have enough sense to know that rich people don't commit a lot of crimes, they make a lot of medical expenditures and they don't burden the public school systems. He asked, "Who the hell doesn't want rich people coming into their state and spending money?" He concluded that California has a stupid tax policy, but he doesn't think the federal tax policy is bad at all.

Buffett said he thinks there is a good chance for corporate tax reform within a year.

2015年6月30日火曜日

2015年バークシャー株主総会;アメックスについて

5月2日に開催されたバークシャー・ハサウェイの年次株主総会から、今回はウォーレン・バフェットがアメックスについて語ります。前回分はこちらです。(日本語は拙訳)

<質問> アメリカン・エキスプレスは、モバイル端末決済による影響や顧客のコストコを失ったなかで、競争上の優位性をどのようにして守っていくのでしょうか。

<バフェット> アメリカン・エキスプレスは多くのイノベーションやさまざまな形の攻撃にさらされていくと思います。同社は非常に特別な企業です。たとえばCEOのケン・シュノールトは変化が起こることを予期して、異なる市場へと会社を導いてきました。またアメックスのカードを持つ人たちからは、大きな支持を集めています。同社へ投資していることにすごく満足しています。株価が下がるのはうれしいですよ。同社が自社株を安く買えますから。

<マンガー> 競争が厳しくなければ、アメックスのことをもう少しうまく好きになれるのですがね。しかしこれが人生というものです。

<バフェット> アメックスが変化に適合してきた歴史は見事なものです。カードの保有者に対して同社は良い印象を確立してきました。数々の挑戦に立ち向かうという点で、非常に迅速ですし、賢明にやっています。同社の15%をわたしたちが保有していて、大いに満足しています。

When asked how American Express will protect its competitive moat given the impact of mobile payments and the loss of Costco as a customer, Buffett said American Express will be subject to lots of innovation and various modes of attack. It's a very special company. Ken Chenault, the CEO, has anticipated changes and guided the company into different markets. There's a lot of loyalty with American Express cardholders. Buffett is very happy with American Express. He is happy when the stock price goes down, so American Express can buy back shares more cheaply.

Charlie added, "I liked American Express a little better when they had less competition, but that is life."

Buffett described Berkshire's history in owning American Express, noting they did wonders for Berkshire back in the 1960s. American Express has an incredible history of adapting to change. They established a better image for cardholders. They are very nimble and very smart in terms of meeting challenges. Buffett concluded, "I'm delighted we own 15% of the company."

2015年6月26日金曜日

2015年バークシャー株主総会;エクソンモービル等への投資について

5月2日に開催されたバークシャー・ハサウェイの年次株主総会から、エクソンモービルやコノコフィリップス株を売却した話題です。前回分はこちらです。(日本語は拙訳)

<質問> エネルギー関連の投資、つまりコノコフィリップスやエクソンモービルへの投資で、バークシャーは損失を出しましたか。循環的な事業ですから、エネルギー関連へ今後投資する際にはバークシャー・ハサウェイ・エナジー社(BHE)でCEOをしているグレッグ・アベルが担当したほうがよいのでしょうか。

<バフェット> BHEは社名にエネジーと付いていますが、実際はコノコフィリップスやエクソンとは別の業種です。BHEでは多額の資金を投じる機会を求めていますが、いずれは実現するでしょう。1995年にミッドアメリカン社(BHEの旧社名)に買収をもちかけたときは、1株当たり35ドルを提示しました。「提示金額は変えませんよ」と言ったのですが、その後厳しい交渉が続いて、もう少し出すように要求されました。合意した金額は1株あたり35.05ドルでした。「わたしから最後の1円まで搾り取ったと公言できますね」と言っておきましたよ。現在のBHE社は1株当たり30ドルの利益をあげています。それが35.05ドルになるにはそれほど時間がかからないでしょう。

BHEは、それらエネルギー関連の2社への投資にたとえられるものではありません。バークシャーがコノコフィリップスへ投資した事実を記載しましたが、これは規制当局がそのように義務付けているからです。その投資では利益が若干出ましたし、エクソンモービルでも同じでした。バークシャーが石油ガス関連の銘柄を買うことはそれほどありませんし、石油ガス銘柄の投資についてわたしたちは第一人者にはなりませんでした。しかし今後も機会がないかさがして、買うかどうかを決断するでしょうが、心変わりすることもあると思います。石油ガス銘柄では利益が少し出ました。また、もっと利益が出たかもしれない別のひとつふたつの投資も引き上げました。

<マンガー> これほどの低金利ですから、現金で持っておく代わりとしてエクソンモービル株は悪くない投資でしたよ。(p.18)

A shareholder noted that Berkshire has lost money on several energy investments such as ConocoPhillips and ExxonMobil. These are cyclical businesses. The shareholder asked whether future energy investments should be done by Greg Abel, CEO of Berkshire Hathaway Energy (BHE).

Buffett said BHE has energy in their name, but they are really in a different business than ConocoPhillips or Exxon. BHE is looking for an opportunity to spend big money on energy and will do so in the future. When Buffett offered to buy MidAmerican in 1995 for $35 per share, he told them he didn't change his offer prices. They continued to negotiate hard and said you have to give us something. Buffett agreed to pay $35.05 per share and told them they could say they got the last nickel out of him. Today, BHE earns $30 per share, and it will earn $35.05 per share before too long.

BHE is not at all analogous to the other two energy investments. Berkshire wrote the ConocoPhillips investment down, because auditing rules required them to do so. Berkshire actually made a little money on the investment as well as on ExxonMobil. Berkshire will not very often buy oil and gas stocks and has not distinguished themselves on oil and gas stock investments. Buffett will look at available opportunities and make decisions on buying something and sometimes he will change his mind. Berkshire has made a little money on oil and gas stocks and has passed up one or two other opportunities where they could have made a lot of money.

Charlie added that the ExxonMobil investment was not a bad cash substitute with interest rates so low.

別の話題ですが、バークシャーの株主総会でウォーレンが「貯蓄に勤しむ良き習慣をみなさんのお子さんへ一連のマンガを通じて楽しめる形で示す」と発言したのを1カ月ほど前の投稿でとりあげました。そのときは具体的になにを指しているのか把握できないまま訳したのですが、どうやら最近話題になっている以下のサイトがそれだったようです。

Secret Millionaires Club with Warren Buffett

2015年6月16日火曜日

2015年バークシャー株主総会;テレダイン社のシングルトン氏について

[ラベル] ウォーレン・バフェット, バークシャー・ハサウェイ, バークシャー総会にて, 心理学

2 件のコメント:

少し前の投稿でご紹介した本『破天荒な経営者たち』に登場していたテレダイン社の元CEOヘンリー・シングルトンのことが、5月2日に開催されたバークシャー・ハサウェイの年次株主総会でも話題になっていました。その箇所をご紹介します。なお、このシリーズの前回分はこちらです。(日本語は拙訳)

<質問> コングロマリットだったテレダイン社がほぐれたことから学んだことはありますか。

<バフェット> テレダインのCEOだったヘンリー・シングルトンを観察することで、いろんなことを学びました。

<マンガー> シングルトンは我々よりもずっと頭のいい人物でしたよ。彼は目隠しでチェスを指すことができました。しかし投資の面ではバフェットのほうがシングルトンよりうまくやりました。いつも証券のことを考えていたからですね。(笑いながら)シングルトンとくらべると知能指数はかなり劣っていましたが、ウォーレンはうまくやってこられたのです。シングルトンは主要な重役たちを動機づけるのに非常に巧妙なやりかたをしました。ところが最後には3つの事業部がスキャンダルを起こしてしまいました。まちがった動機づけをしたせいで、政府との取引で度が過ぎたのです。

<バフェット> 動機づけが大きな力を持つことをわたしたちは信じています。ですが、隠れた動機づけによってまちがった行動を導くことがないように気をつけています。良識のある人物が誤った行動を起こしてしまう例を一度ならず見てきました。CEOに忠義立てして、数字を達成しようとしたせいです。「金銭的な報酬やエゴを満足させようとして誤った行動をとってしまう」、バークシャーではそうさせる誘因を撲滅するように努めています。

<マンガー> ヘンリーはバークシャーの株式と引き換えにテレダインを売却したがっていましたよ。(含み笑いをしながら)彼はとことん賢明だったわけです。(後略）

Buffett was asked what he learned from the unwinding of the Teledyne conglomerate. Buffett said he learned a lot from watching Henry Singleton, the CEO of Teledyne.

Charlie added that Singleton was a lot smarter than either of them. He played chess blindfolded. However, Buffett did better than Singleton in investing as Buffett was always thinking about securities. Charlie laughed, "Warren was able to get by with his horrible deficit in IQ to Singleton." Singleton had very clever incentives for key executives. In the end, he had three different departments get into scandals. They went too far in dealing with the government due to the wrong incentives being put into place.

Buffett added that they believe in the power of incentives. However, they try to avoid hidden incentives that make people misbehave. He noted that they have seen more than once really decent people misbehave because they felt there was a loyalty to their CEO to deliver certain numbers. At Berkshire, they try to eliminate incentives that would cause people to misbehave for financial rewards or ego satisfaction.

Charlie noted at the end, Henry wanted to sell Teledyne to Berkshire for Berkshire stock. He chuckled, "He was smart to the end."

2015年6月10日水曜日

2015年バークシャー株主総会;インフレにまつわるジレットの話

3 件のコメント:

5月2日に開催されたバークシャー・ハサウェイの年次株主総会から、インフレについてです。前回分はこちらです。(日本語は拙訳)

<質問> インフレ環境下で保有するのは何が一番よいですか。

<バフェット> いちばんなのは、一度買ったらそれっきり追加の資本投資がいらないビジネスです。不動産一般がその好例です。55年前に家を自分で建てたり買ったりした出費は一度きりで、それからはインフレーションによって価値が増大したのです。公益関連や鉄道といった事業では、インフレの間は減価償却額に釣り合わないほど資金を食いつづけます。概して言えば、大量の資本投資が必要などんな事業も、得てして儲からないものです。一方、インフレの間に保有するものとしてブランドはすばらしいです。シーズ・キャンディー社はずっと昔にブランドを築きました。インフレ期間中にブランドの価値は増加します。強いブランド力のある製品がことごとくそうなるのと同じです。ジレット社は1939年に全ワールド・シリーズのラジオ放送権を10万ドルで買いました。ヤンキース対レッズを放送した年です。その後何十年もつづいたシリーズによって、ジレット製品に対する印象が形作られました。1939年当時のドルで投資したものが、1960年代から80年代のドルで利益をあげてくれたのです。しかし、何百万という人たちに同じような印象を持ってもらうには、今となってはとても高くつきます。

<マンガー> たしかにそうですけれど、インフレーションが完全に制御不能になってしまうと、最後にどうなるかは誰にもわからないですよ。大恐慌の前にあった2回の大インフレがヒトラーを生みだしたのです。シーズ・キャンディーに望ましいからといって、インフレは望みませんね。

A related question asked which businesses are the best to own in an inflationary environment. Buffett responded the best business is one that you buy once and subsequently do not have to keep making capital investments. Real estate in general is a good example. If you built your own house or bought one 55 years ago, it was a one-time outlay. You then get an inflationary expansion in value. At businesses such as utilities or railroads, they keep eating up more money with depreciation charges inadequate during inflationary times. Any business with a heavy capital investment tends to be a poor business generally. A brand is a wonderful thing to own during inflation. See's Candies built their brand years ago. The value of a brand increases during inflation, as do any strongly branded goods. Gillette bought the entire radio rights to the World Series in 1939 for $100,000 when they broadcast the Yankees vs. Reds. Impressions of Gillette products were made during the Series that lasted for decades. A great investment that was made in 1939 dollars paid off in 1960-1980 dollars. Similar impressions on millions of minds now would cost a fortune.

Charlie agreed but said if inflation ever gets completely out of control, we have no idea how it would end up. The twosome of great inflation followed by the Depression brought us Hitler. He stated, "We don't want inflation because it's good for See's Candies."

2015年6月4日木曜日

2015年バークシャー株主総会;すぐれた企業の特徴とは

[ラベル] ウォーレン・バフェット, バークシャー・ハサウェイ, バークシャー総会にて, 評価基準

5月2日に開催されたバークシャー・ハサウェイの年次株主総会から、企業分析についてです。ここでも何度か取りあげているおなじみの話題ですが(参考記事)、うっかりするとおざなりにしてしまう大切なことです。前回分はこちらです。(日本語は拙訳)

<質問> 自信をもって今後10年間の利益を予測できる企業について、特徴が5つあるとすればどんなものがありますか。

<マンガー> 万能のやりかたなど知りませんね。業界というのはそれぞれ違いますから。我々は今も学習し続けています。だから10年前よりはうまくありたいと思いますよ。これだという公式は示せません。

<バフェット> 事業を購入する前にはさまざまな項目を検討します。ほぼそういったフィルターによって、買うのをやめにしています。事業が異なれば、適用するフィルターも非常に異なってきます。ですが5年から10年後にその事業がどうなるのか、それを考えるのに適切な程度は用意するように努めています。いつでも同じ質問が5つということはありません。ただし、「本当にこの事業の経営陣をパートナーにしたいのか」という質問は同じです。その答えが「いいえ」のときは、たとえどんなものでもそれ以上は検討しません。(笑いながら)5つの質問一式などはありません。あったとしてもチャーリーは隠して、わたしには教えてくれませんよ。

A shareholder asked if there were five characteristics of a company that gives one confidence to predict its earnings 10 years out in the future?

Charlie responded, “We don't have a one-size fits all. Every industry is different. We keep learning. What we did 10 years ago, we hope we are doing better now. We can't give you a formula.”

Buffett added that many items are considered before making a purchase. Most of their filters stop them from buying a business. Very different filters apply to different business, but they try to get a reasonable fix on what the business will look like in 5-10 years. It's not the same five questions. However, one question is, “Do we really want to be in a partnership with the management of this business?” If not, that will stop any further consideration. Buffett laughed, “We don't have a list of five. If we do, Charlie has kept it from me.”

2015年5月30日土曜日

2015年バークシャー株主総会;再生可能エネルギーについて

[ラベル] ウォーレン・バフェット, エネルギー問題, チャーリー・マンガー, バークシャー・ハサウェイ, バークシャー総会にて

5月2日に開催されたバークシャー・ハサウェイの年次株主総会から、エネルギーに関する話題です。前回分はこちらです。(日本語は拙訳)

<質問> 分散型電源によるエネルギー供給は、バークシャーが営む公益事業の脅威となっていくでしょうか。

<バフェット> 分散型電源はバークシャーが注視している分野です。それに対する最大の防御は、エネルギーのコストを非常に低くすることです。[子会社の]ミッドアメリカンはその点ですばらしい仕事をしてきました。太陽エネルギーへ乗り換えたという人の数は微々たるものです。しかし、太陽エネルギーの貯蔵技術が劇的に改善されればちがってくると思います。

<マンガー> 再生可能エネルギーはもっと使われるようになりますよ。化石燃料はいつまでもとれませんから。バークシャーは再生可能エネルギーを強力にすすめており、その分野で非常によい位置に付けています。風力発電で追加収入が得られると、農家は喜んでいます。エネルギー貯蔵の技術がもっと改善される必要はありますが、これまでにも改善されてきました。再生可能エネルギーは人類やバークシャーにとって脅威にはなりません。大きな利益をもたらすものです。化石燃料が尽きたときに再生可能エネルギーがなければ、いったいどうなると思いますか。破壊されるものもあるでしょうが、それ以上の機会がありますよ。

Asked whether distributed energy will be a threat to Berkshire's utilities, Buffett said distributed energy is something Berkshire pays a lot of attention to. The best defense is to have very low cost energy. MidAmerican has done a very good job of that. The figures in terms of people who converted to solar energy are minuscule. Huge improvements in solar storage would make a difference.

Charlie said we will use a lot more renewable energy. Fossil fuels won't last forever. Berkshire is aggressive and very well located in terms of renewable energy. To have 20% of power in Iowa coming from the wind is very desirable. Farmers like the extra income they get from wind power. While we need better storage, the technology has been improving. Renewable energy is not a threat but a huge benefit to humanity and to Berkshire. Charlie asked, "What the hell would we do when the fossil fuels are gone if we didn't have this?" There will be some disruption but more opportunity.

2015年5月26日火曜日

2015年バークシャー株主総会;伴侶選びの要諦と節約のすすめ

5月2日に開催されたバークシャー・ハサウェイの年次株主総会から、人生における大切な(投資以外の)話題です。引用元は前回と同じです。会話調の拙訳も同様です。

[これより前の部分は省略]

<バフェット> 結婚相手を選ぶ際にいちばん大切なのは、頭のよさやおもしろさではありません。あれもこれもと望まない人を選ぶことです。

<質問> 世帯形成数が平均未満の増加にとどまっていますが、この変化は長期的につづくのでしょうか。それとも循環的なものでしょうか。米国でも、若者が両親と同居するヨーロッパのようになるのでしょうか。

<バフェット> これは循環的な可能性が高いと思います。世帯形成の増加数は底を打ちました。不況のときにはいつも下落しています。

<マンガー> (含み笑いしながら)まさに今こそ結婚すればいいのに、と思う孫が何人かいますよ。

(貯蓄に関する質問に対して言い返すように)どうやれば貯まるのかわからない人には、私からは教えようがないですね。

<バフェット> 貯蓄の習慣は早いうちから育てる必要があります。その後の人生を通じて、大変な違いになります。バークシャーの目標は、貯蓄に勤しむ良き習慣をみなさんのお子さんへ一連のマンガを通じて楽しめる形で示すことです。これは実際によい成果が出ていると思います。

お子さんが若いうちからお金に関する良い習慣を身に付けるように仕向けてあげれば、その後の人生を変えることができます。お金に関する良い習慣に取り組むには、早すぎるということはありません。

Buffett added when picking a marriage partner, the most important thing is not to look for intelligence or humor, but look for someone with low expectations.

With household formations below par, a shareholder asked if this was a secular change or a cyclical change. Will the U.S. become more like Europe where young folks live with their parents?

Buffett said it was more likely a cyclical change. Household formations have turned up. They always turn down during recession.

Charlie chuckled, "I have some grandchildren that I wish would marry someone suitable promptly."

When asked a question on saving, Charlie retorted, "If you don't know how to save, I can't help you."

Buffett said you need to develop good saving habits early on. They make an enormous difference in your life. Berkshire's goal is to present good saving habits in an entertaining way to young kids through a cartoon series, and he think it's actually having a good effect.

Encouraging good habits in your children early on with respect to money can change their lives. You can't start young enough on working on good money habits.

2015年5月20日水曜日

2015年バークシャー株主総会;「バフェット指数」について

[ラベル] ウォーレン・バフェット, バークシャー・ハサウェイ, バークシャー総会にて, 評価基準

5月2日に開催されたバークシャー・ハサウェイの年次株主総会から、いわゆる「バフェット指数」の話題です。引用元は前回と同じく、ヘンダーショット女史のメモになります。(拙訳では会話調に変更しています)

<質問9> バフェットさんは以前に、価格水準を評価する基準として、GDP比でみた株式時価総額の割合あるいはGDP比でみた企業利益の割合が高いと言われていました。それでは、現在の市場における評価額は高すぎだと思いますか。(参考記事)

<バフェット> GDPに対する利益水準の割合については、社会のある領域においては問題になるかもしれません。しかし米国のビジネスは、多くの企業が強いられている「ひどく」不利な税率もかかわらず、好調な年がつづいてきました。実のところは、米国企業が見事なほどに発展しつづけてきたからです。もう一方のGDP比での時価総額は、そのときの金利環境に大きく影響されます。現在は米国で極端な低金利になっており、ヨーロッパではマイナス金利です。これは、多くの人がありえないと考えていた状況です。国債の利回りが1%であれば、かつて5%だったときとくらべて[企業]利益はずっと大きな価値があります。機会費用は、実質的に収入の得られない債券を保有するか、株を保有するかのいずれかになるわけです。投資家が株式の価値を見定める際には、金利が信じられないほど低い世界にいるという文脈に立った上で、その低金利がいつまでつづくかを決める必要があります。日本で起きたように何十年も金利が低いままであれば、株価は安いと受けとめられるでしょう。しかし金利が通常の水準まで反転すれば、株価の水準は高いと思われるようになります。

<マンガー> 我々は予想をはずしたわけですよ。ならば、将来どうなるかを我々に訊くのは一体どうしたものですかね。

<バフェット> わたしたちはマクロに基づいて取引を決めません。マクロ要因によって買収をやめた記憶はひとつも思い当たりません。わかっているのは、1年後や2年後にどうなるかわからないことです。しかしバークシャーがよい事業を保有しているのであれば、実のところそれで違いが生じるわけではありません。買収を決める上で考慮にいれる重要な点は、事業がどれだけ強力なmoatを有しており、将来の利益率がどうなっていくのかを判断することです。お抱えのエコノミストが一人いる企業は、従業員が一人余計だと思いますね(笑)。

A shareholder noted that several valuation metrics Buffett has mentioned before such as market capitalization as a percentage of GDP and corporate profits as a percentage of GDP are at high levels. He asked if Buffett thought overall stock market valuations were too high?

While profits/GDP might be a concern for segments of society, Buffett remarked that American business has done well in recent years, despite the "terrible" disadvantage of U.S. tax rates claimed by many companies. The fact is American business has prospered incredibly. The stock market capitalization/GDP is very much affected by the fact we live in an interest rate environment that many would have thought was impossible with extremely low interest rates in the U.S. and negative interest rates in Europe. Profits are worth a whole lot more if the Government bond yield is 1% than if the yield were 5%. The opportunity cost is owning bonds earning practically nothing or stocks. Investors need to look at stock values in the context of a world with incredibly low interest rates and determine how long low interest rates will likely prevail. If interest rates remain low for decades like they did in Japan, stocks will look cheap. If interest rates revert to normal levels, stock valuations would appear high.

Charlie asked, "Since we failed to predict what did happen, why would anyone ask us what our prediction is for the future?"

Buffett said they don't make deals based on macro factors. He can't recall a time ever where Berkshire turned down an acquisition due to macro factors. He said, "We know we don't know what the next 12 or 24 months will look like." It really doesn't make a difference if Berkshire is holding a good business. The important consideration in making acquisitions is determining how strong the competitive moat of the business is and what will be the profitability over time. He joked, "We think any company that has an economist has one employee too many."

2015年5月16日土曜日

2015年バークシャー株主総会;コカ・コーラについて

5月2日に開催されたバークシャー・ハサウェイの年次株主総会でのメモから、コカ・コーラ社などの話題です。チャーリー・マンガーはみじかい出番ながら、絶好調のジョークです。今回の引用元は、わたしが敬愛している投資アドバイザー、イングリッド・ヘンダーショット女史のものを中心にしました。なおメモの文体が三人称のため、拙訳では一人称へ置き換えています。前回分にあたる投稿はこちらです。

Berkshire Hathaway 2015 Annual Meeting Notes BY INGRID R. HENDERSHOT, CFA [PDF] (Hendershot Investments, Inc.)

砂糖の消費に関する質疑応答

<質問7> 医療コストが増加するなかで、砂糖を大量に消費する影響を社会はますます認知するようになりました。これはコカ・コーラ社やハインツやクラフトを囲むmoat[モート; 経済的な堀]を狭めることになるでしょうか。

<バフェット> 現在の潮流にもかかわらず、コカ・コーラにはとてつもなく大きなmoatがあります。世界で今日消費されているコカ・コーラ製品は、[約]250ml換算で19億8,000万杯になります。どの食品会社や飲料会社も、消費者の示す好みに合わせながらやっていくものです。消費者を無視してうまくいく企業はありません。20年後には、今以上に大量のコカ・コーラ製品が消費されていると思います。1940年代にはコカ・コーラの成長は終わったと言う人たちがいました。1988年にバークシャーがコカ・コーラ社の株式を買ったときにも、世間の心は同社の利益率のほうを向いていませんでした。わたしの場合、日々摂っているカロリーの1/4はコーラを飲んでまかなっています(笑)。どの1/4かはわかりませんが(笑)。もしブロッコリーと芽キャベツが出てきたら、きっと長生きできません。食事が近づくたびに牢屋に入れられるようなものです。

<マンガー> 砂糖は非常に有用な物質ですよ。動脈が軟化するのを早期から予防しますからね(笑)。それによって私の人生が縮まっていれば、養老院でのヨダレ生活が何カ月か短くて済んだはずです。

<バフェット> 食事はいつも楽しんできましたが、その手の緑黄色野菜を食べさせられた祖父のものは例外でした。ところで食品に対する嗜好は変化してきましたが、ある種の食品がいかに長続きするかは注目に値します。バークシャー・ハサウェイは30年以上前にジェネラル・フーズの最大株主でした。まさにそのすばらしいブランドが、今ではクラフトの一部になっています。ハインツというブランドは1869年にさかのぼります。ケチャップは1870年代から始まりました。コカ・コーラは1886年からです。「たくさんの人が今後何十年にもわたって、これまでと同じものを好みつづける」、そうなる可能性のほうがかなり高いと思います。コカ・コーラとくらべると、ホール・フーズ[オーガニック食品などをあつかうスーパー]で買ったものを飲む人たちには笑顔がみられません(笑)。わたしが好きなのは、みんなが買っているブランドのほうです。

SUGAR CONSUMPTION

With society attuned to greater sugar consumption in rising health costs, Buffett was asked whether this was narrowing the moat around Coke, Heinz and Kraft.

Buffett answered that Coke has an enormously wide moat, despite current trends. Buffett said 1.98 billion 8 oz. servings of Coke products were consumed in the world today. All food and beverage companies will adjust to expressed preferences of consumers as they go along. No company does well ignoring consumers. Twenty years from now, there will be more Coke cases consumed than there are now. In the 1940's, folks also said Coke's growth was over. In 1988, when Berkshire bought its Coke shares, people again were not enthused over the company's profitability. Buffett noted that a quarter of the calories he consumes each day come from Coke. He joked, "If I'd been eating broccoli and Brussels sprouts, I wouldn't have lived as long. It would be like going to jail when I approached meals."

Charlie said sugar is an enormously helpful substance that prevents premature softening of the arteries. He dryly added, "If it shortens my life, I've avoided a few months dribbling at a nursing home."

Buffett remarked, "I have enjoyed every meal I had except at my grandfather's when he made me eat those damn green vegetables." Buffett noted while there have been shifts in preferences for food; it is remarkable how durable some foods are. Berkshire Hathaway was the largest shareholder of General Foods 30-plus years ago. Those same terrific brands are at Kraft today. Heinz brands go back to 1869. Ketchup came out in the 1870s. Coke brands go back to 1886. It's a pretty good bet a lot of people will like the same things decades from now. Buffett joked, "When I compare drinking Coke to something that someone would sell me from Whole Foods, I don't see smiles on the people at Whole Foods." Buffett concluded, "I like the brands we are buying."

2015年5月10日日曜日

2015年バークシャー・ハサウェイ株主総会;IBMについて

[ラベル] ウォーレン・バフェット, チャーリー・マンガー, バークシャー・ハサウェイ, バークシャー総会にて

2015年5月2日(土)にバークシャー・ハサウェイの年次株主総会が開催されました。質疑応答のメモが公開され始めたので、例によって拙訳でのご紹介も少しずつ進めたいと思います。今回引用する文章の原文は、以下のメモからお借りします。(日本語は拙訳)

BERKSHIRE HATHAWAY ANNUAL MEETING 2015 [PDF] (作成者: SUDEEP MENON氏)

また速報形式の文章は、Wall Street Journalなどで公開されています。

Recap: The 2015 Berkshire Hathaway Annual Meeting (WSJ)

<質問4> IBMからは手を引くように、とウォーレンに話しましたか。

<マンガー> していません。IBMは非常に興味深い企業ですよ。すごい適応力があります。あの会社はパンチカードの商売を席巻していましたが、やがてPCのビジネスも手がけました。非常に信頼できる会社です。強大で称賛に足る企業ですね。一時的な逆風下にあったので、十分納得できる値段で買いましたよ。

<バフェット> (IBMに対する二人の)投票結果は2対0です。手の内は明かさないほうがうまくいきます。わたしどもや同社がこれからも株を買うでしょうから、値段は安いほうがうれしいです。手の内を明かすのであれば、持ち株上位4社については悲観的な話をしたいところです。自分の売買状況を語りたがる人は理解に苦しみますね。

<マンガー> ウォーレン、そのとおり。世間がちょくちょくまちがってくれなかったら、我々はそれほどの金持ちにはなれなかったね。(笑)

Q4: Question for Charlie. Did you try to talk Warren out of IBM?

CM: I did not. I think IBM is a very interesting corporation, very adaptable. They dominated the punch card business but it has been a mixed bag with the PC business. I think IBM is a very creditable company, an enormous enterprise, and an admirable enterprise. They were undergoing a temporary reversal and we bought at a very reasonable price.

WB: It was a two to nothing vote [on IBM]. [We are] better off not talking our book. Either we or the company will be buying back stock in the future and we'd like the price to be lower. If we were to [talk our book], we would rather say pessimistic things about all four of our biggest holdings. I am not sure why people keep talking their book.

CM: Warren, if people weren't so often wrong, we wouldn't be so rich. [Laughter]

備考です。ウォーレンがCNBCのインタビューに応じた際に、IBMのワトソンについて触れています。以下のリンク先に映像があります。ワトソンと後継者を絡めたジョークは、いかにもウォーレンらしいです。

Watson enormously valuable future: Buffett (Yahoo! Finance; CNBC video)

2015年4月28日火曜日

昨年のバークシャー・ハサウェイ株主総会に参加された方からのお土産

[ラベル] バークシャー・ハサウェイ, バークシャー総会にて

6 件のコメント:

いよいよ今週末の5/2にバークシャー・ハサウェイの株主総会が開催されます。上の写真は昨年の総会に参加した方から頂いたハインツのトマト・ケチャップ「株主総会記念ラベル」版です(中身は豚肉料理の味付けに使いました)。

ケチャップだけでなく土産話もしてくださった投資家T・Nさんは、わたしより一回り若い世代の方です。ここ数年間はバークシャーの総会に毎年出席されており、5kmのロードレースにも参加されています。

「バークシャーの総会は出席するだけの価値はある」と誘ってくれますが、わたしのほうはつまらぬ事情を言い訳に、いつもお断りしています。もし総会の様子にご興味があったり、参加したいと考えている方がいらっしゃれば、コメント欄などでお問い合わせ頂けると、ご本人が返答してくださるかもしれません。

2014年10月26日日曜日

2014年バークシャー株主総会; ウェルズ・ファーゴを選んだ理由

[ラベル] ウォーレン・バフェット, バークシャー・ハサウェイ, バークシャー総会にて, 成功するには

2014年5月に開催されたバークシャー・ハサウェイの年次株主総会で、ウォーレン・バフェットが2008年の世界金融危機当時に下した投資判断をふりかえります。興味ぶかい内容です。(日本語は拙訳)

<質問33> 投資先の候補をどのように比較しているのか、もう少しご説明頂けますか。2008年や2009年には、お気に入り銘柄を買い増しすることもできました。当時とった行動と比較して、コカ・コーラ社やムーディーズ社のような企業を買い増していればどうだったでしょうか。もっと集中したポートフォリオのほうが、バークシャーはより大きな成果をあげられたのではないでしょうか。

<バフェット> それは、わたしたちが気にいっている銘柄が2008や2009年にどれだけ打ちのめされていたかによります。しかし2008年に相当な金額を費やしたのは早すぎでした。160億ドルを使ったのが2008年の9月や10月でしたが、市場の底はそれよりもかなり下まで行きました。またMars社の案件[リグリー社買収]で60億ドルを出しましたが、その件も動くのが早かったと思います。「じっと待ち構えて、底に達した時点で一度に資金を投入する」、そうしていれば全然違う結果だったと思います。目をみはるタイミングになっていた可能性もありますが、どうすればそうできるのかは、わたしたちには到底わかりえないことです。しかし2009年10月に買ったBNSFは、やがて当社の大きな部分を占めることになると思います。ハーレーダヴィッドソン社の債券を利率15%で買ったのは、株式を買っておくべきでした。しかし、いつであってもそれが現実というものでしょう。現在のわたしたちの規模や範囲からすれば、すばらしい経営陣が率いる良い事業を妥当な金額で買い、長期にわたってその会社を発展させることができれば、と考えています。ただし事業を加える際には、株式を追加発行せずに済ませたいですね。過去を顧みれば、以前よりはうまくできるだろうと思います。このゲームでは引き続きうまくやれると思っていますが、永々と続けられるわけではありません。しかし興味をひくものはまだ残されています。

<マンガー> [バークシャーでは]非公開の子会社が大きな割合を占めるようになってきました。昔は株式の額のほうが大きくて子会社はそうではなかったのですが、今では子会社のほうが大きいですね。

<バフェット> 株の成否は[バークシャーの成績として]純資産に現れますし、事業の成否は将来得られる利益に現われます。ですから、あちこちへと渡り歩く必要はありません。わたしたちが次の段階へと進んだからですね。

<マンガー> 我々がささやかな資金で投資していた頃は、どん底のときにいくらかは買うことができました。しかし今となっては、意味があるほどの株数をその値段で買うことはできません。一方、事業を買うときには大きなポジションをとれます。こうせざるを得なくなったのも、我々が過去に成功したせいです。アルバータ州[カナダ]の送電線を買う案件、あれはいいですね。ひどいことは何も起きないですよ。

<バフェット> そうなったとしても、わたしたちにはわからないでしょうね。

<マンガー> 我々は適応してきましたし、変化が生じたことで我々にとってずいぶんと有利に働きました。今後も望ましい変化が起こるかもしれません。物事が移り変わることは不可避なのですから、どうやってそれに適応するかがカギとなるわけです。

<バフェット> わたしたちはこの数年間にウェルズ・ファーゴの株をかなり買いました。ですが増えた資産のほとんどは、それより質の低い諸銀行を買ったおかげでした。彼らが回復するには、経済が好転する必要があったのですね。しかしウェルズ・ファーゴを買うとなれば100%安心できますが、他を買う場合の安心感は50%です。それで、いちばん安心できるほうを選んだわけです。

Q33: Station 11. Philadelphia. Fund manager. Can you expand on how you compare investment opportunity? When you can buy more of a favorite in 2008/2009, how did case of more of company like Coke or Moody's, compare with other things which you did. Could Berkshire have achieved more with more concentrated portfolio?

WB: Depends on which favorite name we had was hit harder in 2008/2009. I spent a considerable amount too early in 2008, and bottom was quite a bit lower than Sept and Oct of 2008 when we spent $16bil. We were also committed to $6bil of Mars funding, which we had committed earlier. We didn't do as remotely as well if we had kept powder dry and spent it all at once at bottom. Timing could have been improved dramatically, but we will never be able to figure out how to do it. But we bought BNSF in Oct 2009 which will be enormous part of our future. When we bought HD bonds at 15 we should have bought the stock, but that will always be the case. What we want to do at our present size and scope, we want to buy good businesses with great management at a reasonable price and try to build them over time. We want to be able to add them without issuing shares. Looking back we can do it better than we've done it. I feel the game is still a viable one, but it can't be forever. But still has juice left in it.

CM: Private businesses have gotten to be a bigger portion. We used to be worth more in stock, not privates, but now bigger in privates.

WB: When right on stocks, shows up in net worth, and when right on businesses it shows up in future earnings. It doesn't require us going from flower to flower. We've moved into phase 2.

CM: When we were just investing modest amount of capital we could get a little bit at the bottom, but there is no significant volume of shares at that price. When we buy businesses we get large positions. We are forced into this by past success. I love buying transmission lines in Alberta. Nothing horrible will happen.

WB: If it does we won't know it.

CM: We have adapted and the changes have been very much in our interest. There may be future changes just as desirable. Since change is inevitable, how you adapt to it is the key.

WB: We've bought a fair amount of Wells Fargo over last few years. But the most money was made by buying banks of lesser quality. They needed better economy to recover. But we felt 100% comfortable buying Wells Fargo, and 50% comfortable somewhere else, so we went where we were most comfortable.

2014年10月2日木曜日

2014年バークシャー株主総会; エネルギー事業について

[ラベル] ウォーレン・バフェット, バークシャー・ハサウェイ, バークシャー総会にて, 評価基準

2 件のコメント:

2014年5月に開催されたバークシャー・ハサウェイの年次株主総会から、エネルギー事業(子会社のMidAmerican)への投資に関する話題です。(日本語は拙訳)

<質問55> [2013年度アニュアル・レポートの]64ページに載っている事業別の数字ですが、エネルギー事業のEBITDA(利払い税引き償却前利益)から設備投資額を引くと、赤字の営業キャッシュ・フローになります。また直近5年間について同じように計算すると、営業キャッシュ・フローは最高の年で3億ドルでした。これを有形資産額で割ると0.8%のリターンになります。そこまで低いリターンの事業に資本を投じているのはなぜでしょうか。

<バフェット> 有形資産あたりのリターンを出すところまではすばらしいご指摘ですね。投下資本に対するリターンを求める際には、わたしたちも今言われたような計算を好んでやります。資本が正当に使われるのであれば、もっと投じたいと考えています。そうすれば適切なリターンを得られますから。しかしキャッシュ[・フロー]から正味設備投資額を引き算するのではなく、減価償却後の営業利益をみます。正味の設備投資が発生しないときもありますからね。正味投資額が増えざるを得ない領域を好んでいるのは、資本がますます増えますし、規制当局が将来わたしたちを正当に扱ってくれると読んでいるからです。そうなると信じる理由のひとつは、ほとんどの会社が設定しているよりも安い料金で電力を供給する点で、さまざまな他社よりもわたしたちのほうがうまくやってきたからです。アイオワ州にある公益事業では、当社は競合他社よりも大幅に低い料金でやっています。農場をやっている友人は2社から供給を受けていますが、当社の料金は競合よりもびっくりするほど安いと彼は言っています。当局は当社に対して、安全面を含めて相応の敬意を払ってくれています。ですから新しい州で商売を始めると、当局はわたしたちを歓迎してくれます。そういったプロジェクトに新たな資金を投下できれば、良好なリターンが得られると思います。しかし設備投資も含めた上で計算すると、数字としては赤字のリターンになります。この件は鉄道事業とある程度似かよっていますね。

<マンガー> その羅列された数字が落ち目のデパートのものであれば、がっかりですよ。しかし我々は、成長するエネルギー事業に資本を再投資すれば良いリターンが得られる、と自信を持っています。単純なことですよ。

(後略)

Q55: Station 8, New Hampshire. Looking at page 64 segment data for the energy business, when I take ebitda less capex, the result is negative operating cashflow. When I repeat exercise in each of last five years, in best years, $300m of operating cash flow. Divide by tangible assets, 0.8% return, why allocating capital to a business with such low returns?

WB: You were doing great until return on tangible assets. We love the math you describe, as long as we get return on capital investment. We are looking forward to putting more capital in, as long it is treated fairly, and we will get appropriate returns on that. It is not cash minus increased capex, it is operating earnings less depreciation. There are times when no net investment is required, but we prefer where net investment must be higher because we get more capital in and our bet is that regulators will treat us fairly in future. One reason we believe this is true is that we have done so much better than many at delivering electricity at lower rates than charged by most. In Iowa there is a public utility, and our rates are significantly below competitors. A friend with a farm who is served by two utilities tells me that rate from us is dramatically lower than the competitors. We have a deserved good reputation with regulators, including safety. They welcome us when we come to new states. If we can put new money into those projects, we will get good return. But you will get negative returns if you include adding to capital spending. This is somewhat similar at the railroad.

CM: if numbers you recited come from a declining department store, we would hate it. But we have confidence that the reinvested capital will give us a good return from a growing energy business. It is that simple.

備考です。アニュアル・レポートのp.46によれば、バークシャーのエネルギー事業における建造物や機械設備といった減価償却資産の耐用年数は、3-80年間となっています。ちなみに日本の電力会社では、最長で30-50年間のようです(財務省令)。

2014年8月22日金曜日

2014年バークシャー株主総会; 企業買収について

[ラベル] ウォーレン・バフェット, バークシャー・ハサウェイ, バークシャー総会にて, 企業経営

2014年5月に開催されたバークシャー・ハサウェイの年次株主総会から、買収に関する話題です。引用元トランスクリプトの場所はこれまで同様、こちらの過去記事です。(日本語は拙訳)

<質問47> 借入や買収についての質問

<マンガー> アメリカにおけるこれまでの買収は、合算して考えるとお粗末な結果でしたね。おろかな取引に口説かれてしまうのは、成功した企業が持つ本性です。我々にとっては富を築く道のりでした。しかし、我々のような変わったやりかたをしようと望むところは、幸運にもそれほどありませんね。

<バフェット> わたしたちが保有してはいるものの支配してはいない企業が、買収を起こそうとする。そんな記事を読んだときは、にやりとするよりも不満の声をあげるほうが多いですね。そうは言っても、わたしたち自身も買収を好んでいますが。わたしからは指揮できない会社の人たちが買収を検討する場に、何百回と参加したことがあります。しかし、ほとんどは悲惨なものでしたね．．。

<マンガー> 良くて平凡、というのもいくらかはありましたがね。

<バフェット> ガイコ(GEICO)の例をみてください。1970年代以前はすばらしいビジネスでした。低迷から回復した後に彼らはいくつか買収をしたものの、肝心なことに集中していませんでした。2件の買収で払った会計上の費用はまずいものでしたが、致命的ではありませんでした。しかし[肝心なことに集中しなかった]2次的な影響は甚大で、元に戻るのに何年もかかりました。そのおかげでわたしたちは同社の半分を買い、バークシャーにとってはすばらしいものとなったのです。血気盛んなCEOが事を起こしたがり、補助するスタッフがそれに気づくのは、どちらも人間の本性です。案件はいつも舞い込みますし、投資銀行は毎日のように連絡をよこしてきます。そういったあらゆる力が取引実行へ向けて後押しをします。わたしたちは取引を望むのではなく、妥当な取引だけを望むようにと、非常な努力を払ってきました。もし経営企画のような部署があれば、わたしたちを後押しするわけですから、ますます大変だったと思います。経営する組織をどのように構成するかが、とても重要になることがあるのです。

<マンガー> 私とくらべて、彼がどれだけ手際よくやっているものか、よく考えてください。

<バフェット> それはむずかしくない比較ですね(笑)。

Q47: JB: Leverage and acquisitions?

CM: Sum total of all acquisitions in America has been lousy. It is the nature of successful companies that they will be talked into dumb deals. It has been path to wealth for us, but luckily many don't want to be peculiar in our way.

WB: When we read that a company we own but don't control is going to make an acquisition, I'm more likely to cry than smile. But we love them ourselves. I have sat in on hundreds of acquisition discussions conducted by people I didn't control. Most have been disasters…

CM: Some are mediocre.

WB: Look at GEICO ‐ it had been an incredible business until the 1970s. They made acquisitions after getting back on track and then took their eyes off the ball. Accounting cost of those two acquisitions was poor but not disastrous. But secondary effects were huge. It was a dozen years there that they couldn't get back. We bought half the company, so it was wonderful for Berkshire. It is human nature, CEOs have animal spirits and supporting staff senses that they like to do things. They keep coming in with deals. Investment bankers are calling them daily. All these forces push towards deals. We've tried very hard to not be eager to do deals, just to be eager to do deals that make sense. That would be harder if we had strategy departments pushing us. The setting in which you operate can be very important.

CM: Note how he is much more tactful than me.

WB: The comparison is not difficult. [laughter]

個人的には、この話題も重要な教えだと感じています。買収の話題と関連して、過去記事「自社株買いの利点」で取りあげたマイケル・モーブッサンの文章では、資本を効率的に利用するという意味で、買収と自社株買いを比較しています。勉強になる文章です。

2014年8月6日水曜日

2014年バークシャー株主総会; 歩みが遅いと、やる気をくじく

[ラベル] ウォーレン・バフェット, チャーリー・マンガー, バークシャー・ハサウェイ, バークシャー総会にて, 価値評価

2014年5月に開催されたバークシャー・ハサウェイの年次株主総会から、以前から何度も語られている本源的価値の話題です。引用元トランスクリプトの場所はこれまで同様、こちらの過去記事です。(日本語は拙訳)

<質問45> 経営者は本源的価値をどのように考慮して算出しているのですか。あのコカ・コーラ社にもペプシがあるように、どの企業が当社にとっていちばん脅威ですか。

<バフェット> 実のところベン・グレアムは、本源的価値の計算という点ではあまり細かくは示しませんでした。ちょうど相対取引価値と比較されるものです。はじめてその問題に取り組んだ人がイソップでした。未来のことがわかるのであれば、本源的価値とは現在から審判の日までに分配されるすべての現金の現在価値になります。それに対して資金を投じ、そしてお金を受け取るわけですね。手元の1羽は、茂みに隠れた2羽に相当します。ここで問題となるのは、茂みに2羽いることをどこまで確信できるか、茂みまでどれだけ離れているか、そして金利はいくらかです。イソップは、我々が検討する余地を残そうと考えました。ですから彼はすべてを細かくは説明せず、その後2000年にわたって我々は試行錯誤しているわけです。ベンはその計算方法として「茂みに潜む2ドルのために、1ドルなら支払う」と言ったものです。一方、[フィル・]フィッシャーは茂みにいる鳥の数を評価する際に定性的な要因を使いました。はじめのころはグレアムから大きな影響を受けていたので、以前のわたしは定量的にやっていました。しかしチャーリーに出会って、もっと定性的に考えるようにと言われました。マクドナルドのフランチャイズを買うときには、資金の出入りがいつ発生するか、そしてその割引率をどうするか考えるものです。しかし決め手となる質問「どんな脅威が想定されるか」の答えはどうかと言えば、バークシャーには大いなる強敵がいるとは思えません。プライベート・エクイティー(私募のファンド)は安い借入金を使って事業を買収しているので、彼らとは競合しています。この領域がわたしとチャーリーの主な仕事になっています。しかし、わたしたちが達成しようとしている後につづくモデルを持っていたり、築こうとしている会社は見当たりません。

<マンガー> さきほども言いましたが、これまでに築いてきたバークシャーのモデルは、ショー・ビジネスで言われるのと同じように、これからもしっかりと長続きすると思います。そう信じられるのは、長期にわたって持続するのに足る優位があるからです。巨大な企業でそれを有するところはほとんどありません。巨大になった後でもずっとそのままでいられる会社は稀です。すでに我々も、どこの会社もなかなかうまく進まない領域へと入りました。それでも我々は、ロックフェラーが築いたスタンダード石油[業界史上最強の石油会社]のようになると思います。ですから、この演壇に上がっている人間はもう重要ではないのです。聴衆のお若いみなさんは、急いでバークシャー株を売らないほうがいいですよ。

<バフェット> なぜ真似するところがもっと出てこないのでしょう。

<マンガー> それは、外科医である我らが友人エド・デイヴィスと同じことです。彼は自分で作りだした機器を使って手術する方法を考えだしました。他のやりかただと死亡率が20%のところ、彼は2%です。見学に来た他の外科医が「これはとてもできない」と嘆息したものです。非常にゆっくりとやっていたからです。そして、我々がバークシャーでやっていることを教えているビジネス・スクールも皆無ですね。

<バフェット> 歩みが遅いと、やる気をくじくわけですね。

<マンガー> なぜゆっくりやるのがむずかしいかと言えば、終える前に死んでしまうからです(笑)。

<バフェット> なぜ楽しいのでしょうね(笑)。

Q45: Station 4, Los Angeles. How does management factor into valuing instrinsic value. Which company do you fear the most, as even Coca‐Cola has their Pepsi?

WB: Actually Ben Graham didn't get too specific about intrinsic value in terms of calculations. Now it is equated rightly with private business value. Aesop was the first who came up with it. It is intrinsic value if you can foresee the future, the present value of all cash that will be distributed between now and Judgment Day. You put money in and you take money out. One in hand is worth two in bush. The question is how sure are you that two are in the bush, how far away is bush, what are the interest rates ‐ ‐ Aesop wanted to leave us something to play with over next two thousand years so he didn't spell it all out. In calculating it, Ben would say he wanted two dollars of cash in the bush and pay a dollar. Fischer would use qualitative factors to estimate the number of birds in the bush. I started out very influenced by Graham, so more quantitative, but Charlie came along and said look more at qualitative. If you buy McDonalds franchise, you think about the cash in, the cash out, when, and at what discount. Silver bullet question - are there any threats? I don't see big competitor to Berkshire. Private equity is buying businesses and leverage is cheap - so they are competing with us. That is main occupation for me and Charlie. I don't see anyone who has a model or is trying to build model which is going after what we are trying to achieve.

CM: As I said earlier, the Berkshire model as it is now constructed, as they say in show business, has legs and will go a long time. It is credible. It has enough advantage it will go a long time, and most big businesses don't have it. Of those who have gotten big, few have stayed big. We are in territory where many stop going well, but I think we'll be like Standard Oil. The people up here are no longer that important. You young people in the audience ‐ don't be too quick to sell the stock.

WB: Why not more copycats?

CM: It's like our friend Ed Davis, the surgeon, he figured out how to do an operation with instruments of his own creation, and death rate was 2% versus others who were 20%. Surgeons came to watch and they said well that looks too hard to do and it was slow. There is nothing in business school that teaches people to do what we do at Berkshire.

WB: Slowness deters more people.

CM: The difficulty with being slow is you're dead before it's finished. [laughter]

WB: Why so cheerful? [laughter]

2014年7月20日日曜日

2014年バークシャー株主総会;大富豪らが倹約について語る

[ラベル] ウォーレン・バフェット, バークシャー・ハサウェイ, バークシャー総会にて, 新しく買わない